报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 今年9月上旬资金面均衡宽松仍有支撑，月初虽公开市场到期规模大，但参考7 - 8月情况，月初资金面自发转松或占主导，叠加季末财政支出发力补充流动性，资金利率有望延续“低位低波”运行；中下旬扰动增加但整体可控，波动主要在政府债集中发行、股市走强引致债市担忧放大、季末最后一周等时点，在财政支出提速和央行护航下，流动性预计维持合理充裕状态 [4][66] 各目录总结 8月资金的“过山车”行情 - 8月资金整体呈“宽松开局 - 月中收敛 - 重回均衡”波动特征，月初公开市场到期未改资金转松，8/8相关政策和逆回购落地催化宽松，月中税期和股市走强使资金面收敛，月末MLF超额续作资金回归均衡 [8] - 8月资金面特征：资金利率从“低位低波”到“过山车”行情，上旬宽松，中旬受税期和债基赎回影响上行，波动幅度加大，央行加大投放后回落；预期与现实阶段性背离，非缴税大月且逆回购投放节奏前置，但月中资金面超预期收敛，主因税期与债基赎回共振；央行及时呵护，中长期流动性投放加码，短期逆回购投放加码，中长期净投放6000亿元；大行融出意愿下滑，货基理财接力，月初大行融出意愿修复，月中受扰动回落，货基、理财因利率走高接力融出 [9][12][16][20] - 资金超预期收敛原因：股市走强形成资金占用和分流，影响大行融出意愿，北交所新股申购冻结资金与税期共振放大紧张，近两月股市走强使部分居民存款流入权益和商品市场，存款“搬家”现象初现端倪；基金赎回压力发酵，放大资金面紧张程度，8/18债市“负反馈”担忧升温，基金卖债抬升流动性溢价，削弱银行资金融出意愿 [23][32][36] 再迎跨季，这次有何异同 - 历史上9月资金利率中枢下半年相对偏高，月内多震荡抬升，上半月围绕中枢运行，中下旬波动加大，跨季前一周上行至高位，月末财政支出补充流动性使利率回落；季节性扰动增加，季末银行流动性需求和居民企业现金备付需求增加，支撑因素是季末财政支出加快 [37][40] - 今年9月需关注非季节性因素叠加影响：季末信贷投放冲量或更突出，今年季末存贷款“冲量”明显，9/1贴息政策实施或撬动贷款并增加银行缴准规模；若股市延续强势，对债市资金分流需关注；中长期流动性到期规模1.6万亿元，关注央行续作情况；存单到期超3.5万亿元，参考6 - 8月情况预计提价发行诉求有限；政府债供给或维持较快节奏，9月国债和地方债有发行计划，特殊再融资债发行渐近尾声，若明年部分提前至今年发行，9月供给压力或增大 [50][52][62]