投资评级 - 维持"增持"评级 [4][9] 核心观点 - 公司深度依托雅砻江流域稀缺水电核心资产 清洁能源占比领先 电源结构优质 多能互补协同效应显著 [4] - 短期业绩承压于电价下行与火电利用小时收缩 但中长期看好其水电稀缺价值和新能源成长潜力 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为70.17亿元 75.36亿元 78.50亿元 同比增长5.6% 7.4% 4.2% [9] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入256.97亿元 同比下降5.18% 实现归母净利润37.95亿元 同比增长1.36% [1] - 2023年营业收入567.12亿元 同比增长12.3% 2024年578.19亿元 同比增长2.0% [1] - 2023年归母净利润67.05亿元 同比增长64.3% 2024年66.43亿元 同比下降0.9% [1] - 预计2025年营业收入568.12亿元 同比下降1.7% 2026年603.89亿元 同比增长6.3% 2027年633.47亿元 同比增长4.9% [1] - ROE从2023年11.9%降至2027年预计10.2% [1] 水电业务 - 2025年上半年水电板块总发电量同比增长10.3% 雅砻江水电完成发电量430亿千瓦时 同比增长12.68% [2] - 雅砻江水电实现净利润49.16亿元 净利润率高达40.41% 同比提升1.66个百分点 [2] - 两河口电站蓄满对流域补偿效益显著 但大朝山发电量同比下降8.72% 小三峡同比下降4.90% [2] 火电业务 - 2025年上半年火电发电量同比下滑21.10% 但板块毛利率17.3% 同比增加2.03个百分点 [3] - 主要火电子公司盈利能力分化：国投北疆净利润率7.48% 同比提升7.38个百分点 国投湄洲湾10.82% 同比提升2.63个百分点 华夏电力19.65% 同比提升2.7个百分点 国投钦州6.89% 同比下降9.63个百分点 [3] 新能源业务 - 2025年上半年投产风电9.98万千瓦 光伏7.05万千瓦 [3] - 风电发电量37.14亿千瓦时 同比增长2.94% 光伏发电量33.06亿千瓦时 同比增长41.52% [3] - 截至二季度末 公司控股装机容量4408.85万千瓦 其中水电2130.45万千瓦 火电1241.48万千瓦 风电398.83万千瓦 光伏584.94万千瓦 储能53.16万千瓦 [3] 电价与发电量 - 2025年上半年平均上网电价0.353元/千瓦时 同比减少6.4% [2] - 累计发电量770.59亿千瓦时 同比减少0.54% [2] - 电价下降主要因电量结构变化 火电上网电量下降 部分区域火电中长期交易价格下降 无补贴新能源项目占比提高 [2] 估值指标 - 当前股价14.33元 总市值1147.04亿元 流通市值1068.18亿元 [5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.88元 0.94元 0.98元 对应PE倍数16.3倍 15.2倍 14.6倍 [1][9] - PB从2023年2.1倍降至2027年预计1.7倍 [1]