投资评级 - 增持（维持）评级 [6] 核心观点 - 毛利率改善有望助推业绩筑底 水泥主业最困难的时候或已过去 受益于价格修复和煤炭成本下降 公司上半年综合毛利率25.20% 同比上升6.27个百分点 [6][8] - 水泥熟料自产品销量1.26亿吨 同比下降0.35% 但吨指标显著改善 测算2025H1自产品综合吨收入243元同比上升4元 吨成本174元同比下降14元 吨毛利70元同比上升18元 吨净利35元同比上升8元 [8] - 非水泥业务表现分化 骨料及机制砂收入21.12亿元同比下降3.63% 毛利率43.87%同比下降3.97个百分点 商品混凝土收入15.19亿元同比增长28.86% 毛利率11.40%同比上升2.98个百分点 [8] - 期间费用率10.69%同比上升1.16个百分点 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.96%/7.18%/0.75%/-1.20% 分别变化+0.53/+1.25/-0.39/-0.23个百分点 [8] - 行业"反内卷"背景下主要企业协同意愿提升 价格有望止跌回稳 [8] 财务数据 - 2025年中报收入412.92亿元同比下降9.38% 归母净利润43.68亿元同比增长31.34% 单二季度收入222.40亿元同比下降8.24% 归母净利润25.57亿元同比增长40.26% [8] - 预测2025-2027年归母净利润分别为93.28/105.03/117.65亿元 同比增长21.21%/12.59%/12.01% [7][8] - 预测2025-2027年营业收入1012.92/1061.56/1115.48亿元 同比增长11.27%/4.80%/5.08% [7] - 预测2025-2027年每股收益1.76/1.98/2.22元 市盈率13.83/12.29/10.97倍 [7][8] - 2025年8月29日收盘价24.35元 总市值1290.38亿元 资产负债率20.52% 每股净资产35.68元 [4] 行业状况 - 2025年上半年全国水泥产量8.15亿吨 同比下降4.3% [8] - 水泥行业价格自二季度以来持续下行 [8]