行业投资评级 - 增持（维持）评级 [5] 核心观点 - 原料药行业底部夯实，寻求"拐点、成长"共振 [1][7] - 行业在多重宏微观因素扰动下利润端仍保持增长，展现医药制造韧性 [7][10] - 中长期看中国原料药及中间体生产制造在全球竞争力突出，行业有望迎来拐点成长 [7][10] - 下半年投资思路是寻找存量业务见底或拐点向好、新增量业务弹性大确定性增强的公司 [7][48] 中报回顾：行业压力犹存，企业持续提升竞争力 - 2025H1原料药板块47家企业收入增速均值为-5.38% [7][10] - 板块扣非净利润增速均值为14.43%，剔除新和成后为-3.57% [7][10] - 新和成、奥锐特、天宇股份等6家企业收入、扣非净利润均取得10%以上增长 [7][10] - 新和成扣非净利润同比显著上涨70.50% [7][10] 盈利水平与费用率分析 - 25H1板块毛利率为35.3%（同比+1.6pp），25Q2毛利率35.67%（同比+1.75pp，环比+0.77pp） [7][25] - 销售费用率持续下降，25H1为6.33%（-0.76pp） [7][27] - 管理费用率略微增加0.48pp [7][27] - 财务费用率略微减少0.32pp [7][27] - 研发费用率同比提升0.32pp [7][27] 扩产进程与研发投入 - 2023H1、2024H1、2025H1板块固定资产分别同比增长13.92%、9.97%、5.83% [7][29] - 在建工程分别同比增长2.88%、-4.68%、-12.57% [7][29] - 研发投入持续增加，23H1、24H1、25H1研发费用分别为39.95、40.68、40.83亿元 [7][29] - 研发费用率分别为5.41%、5.20%、5.52% [7][29] 主要原料药价格趋势 - 2025上半年主要品类原料药价格大多处于低位区间 [7][37] - 沙坦类、肝素类处在历史低位，下探空间明显收窄 [7][37] - 抗生素类内部出现结构性分化，硫氰酸红霉素、头孢类原料药价格仍处在相对高位 [37] - 甾体激素类市场需求疲软、行业竞争加剧，短期内仍面临压力 [37] - 维生素品类价格出现结构性分化，维生素D3价格大幅上涨 [37] 重点公司分析 - 天宇股份：沙坦原料药业务筑底企稳，非沙坦原料药业务放量可期，制剂业务高速发展 [49] - 司太立：2025年经营拐点明确，原料药、制剂有望实现双轮共振 [51] - 同和药业：法规市场注册持续推进，新品有望加速放量，产能建设步入收获期 [52] - 美诺华：主业迎来拐点，增长预期明确，创新管线市场广阔 [53] - 仙琚制药：利空逐步出尽、新旧动能转换，呼吸科产品增长稳健 [54] - 普洛药业：API、制剂业务夯实底部，CDMO业务成长可期 [54] - 奥锐特：主业增长稳健，新品多肽、寡核苷酸原料药快速放量 [55] - 奥翔药业：中间体+特色原料药+制剂一体化战略取得突破 [56] 财务数据表现 - 25H1原料药板块总收入739.63亿元（同比-5.38%） [13] - 扣非净利润101.60亿元（同比+14.43%） [13] - 25Q2板块总收入364.16亿元（同比-7.87%，环比-3.01%） [13] - 25Q2扣非净利润48.88亿元（同比+3.19%，环比-7.28%） [13] - 经营性现金流25H1为101.56亿元，同比减少13.27% [23]