行业投资评级 - 看好互联网电商行业 [3] 核心观点 - 线上渗透率持续提升，即时零售市场发展推动履约模式结构变化，全国网上零售额渗透率提升1.2个百分点至30.6% [4][7] - 多数电商平台GMV加速增长，AI投入成效初显，25年我国AI云市场规模预计增长149%至518亿元 [4][18] - 即时零售融合618大促打造生态闭环，行业激烈竞争后转向理性，即时零售销售额同比增长19%至296亿元 [4][39] - AI需求增长强劲，即时零售投入影响深化，主业延续分化趋势，京东零售收入增速20.6%，美团核心本地商业收入增速7.7% [4][52] - 平台盈利能力进一步分化，受益国补的京东和未参与即时零售竞争的拼多多表现突出，AI与出海布局持续深化 [4][84] 线上消费强劲增长，平台继续加码即时零售 - 25年1-7月社零总额28.4万亿元，同比增长4.8%，全国网上零售额8.7万亿元，同比增长9.2%，实物商品网上零售额7.1万亿元，同比增长6.3% [7] - 快递业务量累计完成1120.5亿件，同比增长18.7%，高于实物商品网上零售额增速12.4个百分点 [7] - 京东Q2 GMV增速业内领先，下单用户数同比增长超100%，活跃用户数和购物频次同比增长均超40% [13] - 阿里整合飞猪、饿了么组成中国电商集团，Q2 GMV保持健康增长，拼多多GMV放缓趋势收窄 [13] - 阿里货币化率持续增长，客户管理收入增速提高至10%达893亿元，京东平台和营销收入同比增长21.7%，拼多多货币化率承压 [14] - 我国云基础设施服务支出25Q1达116亿美元，AI云市场规模25年预计增长149%至518亿元，25-30年CAGR有望达26.8% [18] - 阿里云收入增速提升至26%创历史新高，AI相关产品收入连续八个季度三位数增长，快手可灵AI收入超2.5亿元 [22] 即时零售融合618大促打造生态闭环，行业激烈竞争后转向理性 - 三大平台加码即时零售，日订单量从24年1亿单左右膨胀至25年7月的2亿单以上 [33] - 饿了么、京东到家DAU/主站DAU在25年5月分别为5.4%和0.2%，主站流量持续赋能即时零售业态 [36] - 即时零售APP行业月活用户同比增长6%达5.5亿，综合电商APP行业月活同比增长3.9% [36] - 618期间即时零售销售额同比增长19%至296亿元，淘宝/京东/美团6月DAU分别同比增长7.3%/33.2%/18.2% [39] - 阿里整合饿了么和飞猪至电商事业群，美团全面拓展闪购品类、加码小象超市并开拓海外市场 [44] - 市场监管总局约谈三大平台，平台补贴策略趋于理性，美团推出"拼好饭"，淘宝上线"爆品团"，京东上线"七鲜小厨" [45][46] 国补及即时零售投入影响深化，主业延续分化趋势 - 25Q2全国网上零售额3.8万亿元，同比增长9.1%，阿里/京东/拼多多/美团营收同比增速为1.8%/22.4%/7.2%/11.7% [47] - 阿里CMR收入增速10.0%，京东零售收入增速20.6%，拼多多广告收入增速13.4%，美团核心本地商业收入增速7.7% [52] - 京东带电品类收入同比增长23.4%至1790亿元，日百品类收入同比增长16.4%至1034亿元，外卖日订单量突破2500万单 [52] - 阿里云智能集团收入同比增长25.8%至334亿元，AI相关产品收入连续八个季度三位数增长 [57] - 阿里/腾讯25Q2 Capex同比维持高位，阿里FY1Q26 Capex达387亿元 [58] - Temu美国GMV占比缩减至35%，阿里国际数字商业集团收入同比增长19%至347亿元 [63] - 美团海外扩张加速，Keeta在沙特覆盖20个城市并进入卡塔尔市场 [64] 平台盈利表现分化 - 25Q2阿里巴巴/京东/美团/拼多多净利润同比变化-17.6%/-48.8%/-89.0%/-5.0%，净利润率为14%/2%/2%/31% [70] - 阿里中国电商集团EBITA同比下降21.4%至384亿元，国际数字商业集团EBITA亏损收窄至-0.59亿元 [74] - 京东零售经营利润率同比提升0.6个百分点至4.5%，拼多多经营利润同比下降20.8%至258亿元 [74][77] - 美团核心本地商业经营利润同比下降75.6%至37亿元，经营利润率同比下降19.4个百分点至5.7% [77] - 阿里/京东/拼多多/美团25Q2营销费用率为21.3%/7.6%/26.2%/24.5% [82] 投资分析意见 - 推荐阿里巴巴、京东、美团、拼多多，看好平台未来高质量发展 [84]