核心观点 - 港股2025年上半年收入增速处于历史低位但盈利能力整体改善 新旧经济分化明显 信息技术、医药、可选消费表现突出 下游产业链供需格局最优 科技、消费、医药处于主动加库存周期 结合中报业绩与流动性催化 推荐互联网、有色金属与非银三个方向 [1][4] 总体业绩表现 - 2025年上半年全部港股公司收入下降0.9% 除金融石油地产后增长0.5% 恒生指数成分公司增长2.6% 均处于过去7年历史较低水平 [4][7] - 净利润方面全部港股增长5.4% 除金融石油地产后增长11.7% 均好于去年同期 处于历史中值水平 [4][11] - 毛利率同环比改善 经营利润率同比提升环比下降 整体净利率同比环比提升 ROE(TTM)达7.0% 同比改善环比持平 恢复到历史均值水平 [4][15][23] 行业结构分化 - 收入增速最快行业：信息技术(12.3%)、可选消费(8.5%)、金融(5.2%) [4][28] - 收入降幅最大行业：房地产(-20.9%)、能源(-9%)、公用事业(-4.8%) [4][28] - 净利润增速最快行业：医疗保健(202.9%)、信息技术(60.9%)、原材料(52.2%) [4][29] - 新经济收入同比增长8.4% 净利润增长31.7% 旧经济收入下降2.5% 净利润陷入停滞 [4][34] 产业链表现 - 上游收入增速仍下滑但降幅收窄 中下游出现明显改善迹象 [31][32] - 上游净利润增速仍下降 中下游明显改善 [32][33] - 下游科技、消费、医药供需格局最好 处于主动加库存周期 [4][42] 盈利能力分析 - 医疗保健、信息技术、通讯服务、原材料等行业盈利能力同比改善幅度最大 [36] - 地产和金融(主要是银行)盈利能力降幅最大 [36] - 医疗保健、信息技术、可选消费行业ROE同比改善幅度最大 处于历史较高水平 [38] 库存周期特征 - 港股整体经历去库存周期 上游持续去库存 中下游进入补库存周期 [4][41] - 新经济步入持续补库阶段 旧经济以两位数幅度收缩供给 [4][41] - 主动加库存行业：信息技术、可选消费、医疗保健 供需格局良好 [4][43] - 主动去库存行业：能源、公用事业、房地产 处于周期底部 [4][43] - 被动去库存行业：通讯服务、原材料 供需格局逐步改善 [4][43] 资本开支状况 - 绝大部分行业大幅缩减资本开支 房地产、医疗保健、能源等行业扩产意愿最低 [4][44] - 仅电商(可选消费批发零售)和汽车板块实现资本开支扩张 但属于维持性支出 [4][44] - 大公司经营性现金流改善且增加资本开支意愿更强 中小企业现金流恶化且缩减开支 [21]