报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上反内卷政策成工业品价格底部支撑，国内经济承压需更多政策，海外美联储宽松利于制造业修复及打开国内政策空间，关注美联储降息、中美关税谈判及国内政策等[80] - 四季度黑色受预期与现实交易逻辑影响，钢材受益成本支撑和宏观预期，下方空间有限但上方受需求限制，以震荡为主；铁矿短期震荡偏强但旺季后面临调整压力 [80] 行情回顾 钢材 - 三季度钢材价格有所改善，7月焦煤带动黑色产业链价格上行，8月反内卷降温叠加淡季需求弱、库存累积致钢价下跌，热卷好于螺纹，9月钢价震荡筑底，政策预期提供支撑 [5][7] 铁矿石 - 三季度矿价走强，7月受反内卷带动价格上行突破年内高点，7月下旬后虽受反内卷降温压力，但需求强劲且供应端有干扰，价格总体震荡偏强 [8] 宏观分析 国内反内卷驱动 - 7月以来反内卷获中央财经委指示，后续预期持续加码，将贯穿十五五规划，引发市场对供给侧政策关注，带动市场情绪高涨 [10] - 9月《求是》杂志文章延续反内卷信号，十大行业稳增长方案陆续出台，8月PPI同比降幅收窄 [11] 美联储降息 - 9月17日美联储降息25个基点，年内再降息2次概率大，降息基本符合预期，对黑色影响偏小 [13] 关注美国经济表现 - 美国9月制造业和服务业PMI部分低于预期，8月零售销售和制造业产出表现较好，二季度GDP大幅上修 [20] 国内经济数据 - 8月经济数据边际走弱，工业增加值、社消零售总额、固定资产投资增速放缓，需要更多扩内需政策支持 [23] 社融表现 - 8月社融表现偏弱，存量社融增速下降，信贷需求总体仍弱，M2增速持平，M1增速上升幅度放缓，后续增速面临下行压力 [30] 供需分析 终端需求 - 地产投资与销售走弱，建筑用钢需求延续弱势，新开工和竣工面积同比跌幅扩大，销售面积同比降幅增加 [31] - 四季度基建需求有望企稳，1 - 8月基建投资增速下滑，8月专项债新增发行同比少增，但后续基建领域或有边际改善 [38] - 汽车产销平稳运行，8月汽车产销同比增长，新能源汽车产销同比增长显著 [41] - 挖机产销增长，船舶出口增长，8月挖掘机产量和销量同比增长，1 - 8月船舶出口累计同比增长 [44] - 关注四季度出口压力，8月出口同比增速下降，钢材出口排单量下降，预计9月出口或改善，关注11月关税谈判 [45] 钢材需求 - 三季度螺纹需求弱势，建筑用钢需求随地产走弱，旺季改善不明显；板材需求有韧性，但四季度或受挑战 [50] 钢材供应 - 钢厂利润较好，高炉开工高位运行，当前盈利走弱但高炉开工仍维持高水平，关注后续需求匹配情况 [53] - 粗钢产量同比继续下降，8月中国粗钢产量同比下降，全球粗钢产量1 - 8月同比下降 [56] - 进入旺季钢厂或维持高供应，五大材产量平稳且高于去年同期，关注需求匹配情况 [59] 钢材库存 - 三季度钢材库存累积，螺纹和热卷库存均有回升，后续关注需求改善情况 [63] 钢材价差 - 三季度卷螺差高位运行，当前有所收敛，预计四季度卷强螺弱格局不变，卷螺差总体偏高位 [64] 铁矿供应 - 前8个月进口回落，三季度发运逐步恢复，9月全球铁矿石发运总量环比减少，几内亚项目发运有不确定性 [68] - 四大矿山二季度产量和发运明显修复，上调26财年目标 [69] - 三季度到港逐步恢复，9月中国47港和45港铁矿石到港总量环比增加 [72] 铁矿需求 - 高炉开工和铁水产量仍在高位运行，三季度铁矿需求强于去年，后续关注下游需求表现 [75] 铁矿库存 - 三季度港口库存相对平衡，四季度港口库存压力或上升，制约矿价上行；钢厂库存低位运行，冬储或推升库存 [78] 后市研判 - 宏观上等待内外部共振，关注美联储降息、中美关税谈判及国内政策空间 [80] - 钢材以震荡运行为主，关注需求表现与政策，下方受成本支撑和宏观预期支撑，上方受需求限制 [80] - 铁矿短期震荡偏强，旺季后面临调整压力，关注供应回升与需求韧性博弈 [80]