报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股市场2025年上半年震荡，三季度强势上行突破，四季度外部环境复杂，国内预期向现实转化效果显现但企业利润修复不稳固，预计2026年股指市场盈利与估值共振 [3] - 指数区间震荡格局或延续，前期多IF空IM对冲组合建议续持，配置型投资者控制股指仓位，中长期跟踪盈利修复进度及政策效果 [4] 根据相关目录分别进行总结 股指整体突破震荡格局 - 行情回顾：一季度A股震荡，4月受特朗普言论冲击调整，后随政策发力和贸易摩擦缓和回升，三季度“反内卷”政策、抢出口、汇率升值等带来充裕流动性，推动股指上行 [9] - 行业表现：2025年前三季度行业分化，贵金属相关有色金属领涨，通信、有色金属和电子涨幅居前，煤炭、食品饮料和石油石化跌幅居前；成长风格在不同阶段表现各异 [11] - 股指基差：前三季度A股交易活跃，中小盘风格强势，市场中性策略扩容使股指期货对冲需求激增，上市公司分红力度增大，两者共同导致期货端贴水结构扩大；预计2025年四季度股指季节性贴水幅度相对扩大但绝对程度缩小 [13][17][19] 市场估值：关注盈利带动估值消化 - 中证500和中证1000指数：截至9月26日，中证500和中证1000指数市净率分别为2.29和2.49，处于过去10年74.62%和50.72%分位的历史中低位水平 [22] - 上证50和沪深300指数：截至9月26日，上证50和沪深300指数市盈率偏高，市净率相对较低，估值存在背离，主要因市场估值回升但盈利能力提升需时日，未来关注盈利恢复对估值的影响 [22] - 指数拥挤度：指数拥挤度指标有动量效应和均值回归特性；前三季度市场风格从传统核心资产向成长型标的迁移，中证1000相对沪深300拥挤度差触及近两年高位，短期均值回归势能增强，预示风格再平衡可能临近 [26][32] - 股债性价比：股票市场经历上涨后运行在近三年均线以下负一倍到负二倍标准差的低位水平，国内降息窗口打开，利率债收益率下行，股票市场相对国债市场的相对估值仍偏高 [35] - 估值小结：A股市场估值修复后，股债性价比偏低，市场内部分化，估值修复快于盈利回升，需关注盈利修复对指标收敛的驱动，中证1000与沪深300风格再平衡可能临近 [37] 国内预期向现实转化效果显现 - 金融传导效率持续好转，政策效果需进一步释放：8月M2与M1增速“剪刀差”收窄，但社会融资规模增速放缓，经济内生动能不足，企业和居民信贷表现疲软，微观经济主体信心修复不稳固，需政策持续加力 [38] - “反内卷”改善通缩预期，利润水平修复仍待需求端发力：“反内卷”政策推动股市行情，但市场交易以预期主导，企业利润仍在筑底，价格水平回稳基础薄弱，需求侧动能恢复不充分，预计PPI在2026年二季度附近转正 [41][46] 资产配置转移苗头显现，资本账户压力或将持续缓解 - 资产配置已初现转移势头：LPR下调，存款利率下降，上市公司提高股东回报，引发居民资产配置转变，资金流向资本市场，四季度股票市场高流动性和火热交易情绪或延续 [50][53] - 主导美元因素转变，资本金融账户压力或将持续缓解：美债规模膨胀，美元信用根基动摇，从逆周期资产向顺周期资产转化，整体趋势震荡偏弱，人民币相对强势，资本与金融账户有望修复 [55][57] - “抢出口”趋势难持续，经常账户将面临明显压力：中美贸易受关税影响，“抢出口”趋势为前三季度经济增长提供支撑，但美国“大而美法案”通过使关税措施修正收缩空间有限，国内“抢出口”趋势难持续，四季度经常账户面临压力 [59][64] 总结 - 四季度我国经常账户压力增大，但美元走弱使人民币贬值压力缓解，跨境资本流动有望修复 [65] - A股市场估值修复后股债风险溢价低，权益资产吸引力减弱，盈利恢复是市场中枢抬升关键，预计2026年股指市场盈利与估值共振，风格上中证1000与沪深300风格再平衡可能临近 [67]