行业投资评级 - 行业投资评级为“增持”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 中国宣布新一轮国家自主贡献，明确了2035年的阶段性目标，在总量减排、能源结构优化和绿电装机规模方面实现重大突破，为环保行业带来长期发展机遇 [1][9][10] - 固废（垃圾焚烧）板块逻辑在于资本开支下降带来的自由现金流改善与分红提升，以及行业成熟期通过提质增效（如拓展供热、IDC业务）促进ROE和估值双升 [4][14][15] - 水务运营板块被视为“下一个垃圾焚烧”，其特点是市场化改革推进、现金流迎来拐点，具备稳健业绩、高股息和估值提升空间 [4][18] - 环卫装备领域新能源化渗透率加速，新能源环卫车销量实现高增长，同时无人化环卫迎来发展机遇 [4][19][20] 政策跟踪与行业目标 - 总量减排目标实现重大突破：提出到2035年全经济范围温室气体净排放量比峰值下降7%-10%，系首次提出总量控制目标 [1][10] - 能源结构优化目标进阶：新承诺提出2035年非化石能源消费占比达到30%以上，相较于此前2030年25%左右的目标显著提升 [1][10] - 绿电装机规模大幅提升：2035年风电、太阳能发电总装机容量目标提升至36亿千瓦，与当前约16.9亿千瓦规模相比，未来十年需保持年增近2亿千瓦（200GW）的增速 [1][10] 固废（垃圾焚烧）板块分析 - 国补回收显著加速：2025年7-8月光大绿色环保生物质等收到国补20.64亿元，超过2024年同期生物质集中回款额15.34亿元 [4] - 2025年上半年板块业绩改善：板块收入同比+1%，归母净利润+8%，毛利率提升2.9个百分点，净利率提升1.4个百分点 [4] - 自由现金流持续增厚：2025年上半年板块经营现金流净额69亿元（同比+9%），资本开支38亿元（同比-19%），简易自由现金流达32亿元（2024年上半年为17亿元） [4] - 中期派息稳中有升：多家公司如瀚蓝环境首次中期分红，光大环境、绿色动力等公司中期派息同比持平或增长 [4] - 垃圾焚烧+IDC合作成为新趋势，测算显示合作可显著提升盈利弹性和ROE，具备合作潜力的公司包括永兴股份、军信股份等 [16][17] 水务运营板块分析 - 现金流左侧布局机会显现：2025年上半年板块自由现金流为-41亿元（2024年上半年为-66亿元），预计兴蓉环境、首创环保等公司资本开支将从2026年开始大幅下降 [4][18] - 分红比例提升空间大：2024年水务板块分红比例为34%，核心公司兴蓉环境分红比例为28%，参照垃圾焚烧板块自由现金流转正后分红比例提升至40%的路径，提升空间较大 [4][18] - 水价改革持续推进：广州、深圳自来水提价落实，东莞、佛山等地跟进调整，水价制度保障合理回报，有望驱动行业实现可持续增长和估值提升 [4][18] 环卫装备板块分析 - 新能源渗透率加速提升：2025年1-8月，环卫车总销量49577辆（同比+3.20%），其中新能源环卫车销量8284辆（同比+69.34%），新能源渗透率达到16.71%，同比提升6.53个百分点 [4][20] - 市场竞争格局：2025年1-8月，盈峰环境、宇通重工、福龙马在新能源环卫车市场的占有率分别为29.16%、15.07%和7.50% [26][27] - 环卫无人化领域发展迅速：2025年上半年国内自动驾驶领域超290个新项目中标，其中无人清洁环卫项目数量超90个（占比约31%），总金额超55亿元（占比约81%） [4] 其他细分领域跟踪 - 生物柴油：地沟油均价上升导致单吨净利下降，截至2025年9月26日当周，生物柴油均价8400元/吨，地沟油均价6730元/吨，测算单吨盈利为-37元/吨 [4][28] - 锂电回收：三元极片粉折扣系数整体上涨，但盈利下滑，截至2025年9月26日，测算单吨废料毛利为-0.35万元/吨 [4][30][31]