报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 宏观与基本面预期共振，铝价仍然偏强；10月是需求旺季，电解铝供应端增速放缓和铝水比例增加的影响将逐步体现在库存上，铝锭社会库存有望进入去化节奏，为铝价提供支撑；需关注库存表现，若10月铝锭库存去化不利，则应在10月末和11月寻找高点止盈；建议多AD或者多AD空AL策略 [1][78] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 9月沪铝行情先快速拉升后快速回落；月初因通胀可控、劳动力市场走弱、美联储降息预期升温及我国出口数据不佳、铝锭库存增加，铝价震荡运行；随后因美国数据印证通胀可控、降息预期再次升温，我国数据好转，铝锭库存去化，铝价突破压力位创新高；9月15日因我国经济数据不佳、铝价高位抑制采购、库存增加，铝价回吐涨幅；9月17日美联储降息落地，市场降息交易降温，铝价跳空下探；国庆中秋双节前市场备货情绪好但有色金属板块减仓回落，铝价整体偏弱 [6] 宏观与铝基本面分析 - 展示了2024 - 2025年美联储和欧洲央行利率决议情况，以及美国联邦基金利率、PCE物价指数、国债收益率等海外宏观指标走势，还有国内GDP、社会融资规模、PMI等宏观指标走势 [12][17][19] 国产铝土矿 - 国产铝土矿主产区生产状况维持现状，山西、河南铝土矿价格暂稳；因安全生产监管和环保督察加强及雨季影响，国产矿开采受限，氧化铝厂增加进口矿使用；国内矿山产能受限但几内亚雨季结束进口矿将增长，国产矿价格预计下行 [28] 进口铝土矿 - 2025年8月铝土矿进口量为1829万吨，环比减少8.81%，同比增加18.24%，几内亚是第一大供应国，澳大利亚是第二大供应国；随着几内亚雨季结束，铝土矿供需过剩格局将更凸显，进口矿价格预计下行 [31] 氧化铝 - 9月底氧化铝建成产能11462万吨，环比持平，运行产能9855万吨，环比上升350万吨，国产现货加权指数为3183.4元/吨，相较上月底下跌127.3元/吨；上半年新投产产能进入稳产状态，行业生产高稳；尽管几内亚铝土矿进口季节性减少，但氧化铝产量释放、库存累积，价格持续走弱，10月预计震荡偏弱 [34] 电解铝 - 截止9月底，我国电解铝建成产能4523.2万吨，环比持平，运行产能4444.9万吨，环比增加7万吨；2025 - 2026年霍煤鸿骏扎铝二期和天山铝业有新增产能投产；9月运行产能稳中有增，主要是广西百色银海技改项目复产，年内剩余复产和新投产能有限，10月预计稳中有增 [36][38][39] 电解铝进口 - 2025年8月国内原铝进口量为21.73万吨，环比减少12.26%，同比上升33.12%，净进口19.17万吨，同比增加29.22%，环比下降7.51%；9月中上旬电解铝进口亏损扩大；10月美国关税加码且抢进口需求释放，节前备货需求超预期，旺季可期，预计沪铝相对走强，电解铝进口有望增加 [42] 电解铝成本与利润 - 电解铝成本主要是电力（36%）、氧化铝（34%）、预焙阳极（10%）；9月电解铝平均成本环比下降368元/吨至15120元/吨，主要因氧化铝价格下跌 [44] 铝下游需求 - 2023 - 2024年铝下游需求结构中建筑、交通、电力电子等占比较大 [47][49] 汽车 - 8月汽车产销分别完成281.5万辆和285.7万辆，环比分别增长8.7%和10.1%，同比分别增长13.0%和16.4%，新能源产销分别完成139.1万辆和139.5万辆，环比分别增长11.9%和10.5%，同比分别增长27.4%和26.8%，汽车出口61.1万辆，环比增长6.2%，同比增长19.6%；10月因特别国债资金下达、产销旺季和新能源汽车购置税重启推动需求前置，汽车用铝需求有望增长 [52] 房地产 - 1 - 8月全国房地产开发投资60309亿元，同比下降12.9%，相关指标跌幅全面走阔，市场仍然偏弱；政府拟安排地方政府专项债券4.4万亿元推动市场止跌回稳，8 - 9月主要城市出台松绑政策但效果不佳 [55] 基建 - 8月新增地方债共发行5690亿元，前8个月新增专项债3.26万亿元，发行进度已达74.2%；1 - 8月新增地方专项债发行进度快有望带动基建投资维持高增速，但化债专项债和新政策对基建投资有挤出效应；国家电网与南方电网宣布总投资规模突破8250亿元；10月基建用铝需求仍然乐观 [58] 家电 - 2025年8月全国空调、冰箱、洗衣机产量有不同变化，出口方面部分产品有下降；家电出口韧性彰显，降幅相对有限；10月因特别国债资金下达和3大白电排产环比上升8%，家电用铝需求预计上升 [61] 光伏 - 2025年7月新增装机11.04GW，同比减少47.55%，1 - 7月累计装机223.25GW，同比增长80.73%；6 - 8月光伏新增装机数据大幅下滑；10月抢装时间点已过，但各省机制电价发布消除部分不确定性，光伏装机预计维持低位但环比或改善 [64] 铝材出口 - 8月我国铝材出口47.5万吨，进口4.16万吨，净出口43.16万吨；美国关税政策影响下，10月伦铝相对走强、出口利润低且美国抢进口需求释放，铝材出口或将环比减少，且进料加工占比提升意味着对国内铝真实需求减少 [67] 库存 - 下游负反馈明显，整体库存表现为累库 [68] 铝价走势展望 - 供应端我国电解铝运行产能预计稳中有增但年内剩余投复产产能有限；需求端10月部分领域需求可期待但铝材出口或减少；成本端10月电解铝行业生产成本预计持稳；价格走势上美联储降息宏观氛围好，10月需求旺季库存有望去化支撑铝价，关注库存表现，若去化不利则在10月末和11月寻找高点止盈，建议多AD或者多AD空AL策略 [78]