报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 9月铝价内外分化，沪铝月跌0.17%，伦铝月涨2.79%；基本面原铝冶炼利润处历史高位，国内电解铝运行产能提升空间有限；需求端铝材开工率旺季回暖，铝水比例提升预期下铝锭累库预期不强，叠加海外现货偏紧，铝价预计震荡中重心抬升；本月沪铝主力合约运行区间参考20500 - 21800元/吨，伦铝3M运行区间参考2600 - 2900美元/吨 [12] 根据相关目录分别进行总结 月度评估及策略推荐 - 供应端：截至9月底国内电解铝运行产能约4406万吨，部分置换项目投产使运行产能小幅提升，9月产量同比增长1.1%，环比减少3.2%；10月运行产能预计延续小幅提升；9月国内铝水比例环比回升1.2%，铸锭量同比减少8.7%，环比减少7.9%至约85.7万吨 [12] - 库存&现货：9月末铝锭现货库存58.7万吨，月环比下降2.3万吨；保税区库存8.8万吨，月环比下降1.2万吨；铝棒库存合计12.4万吨，月环比下降1.9万吨；LME全球铝库存51.1万吨，环比增加3.0万吨，处于往年同期低位；国内华东铝锭现货贴水期货20元/吨，LME市场Cash/3M贴水1.6美元/吨 [12] - 进出口：2025年8月国内未锻轧铝及铝材出口53.4万吨，环比 - 1%，维持年内偏高水平；9月铝锭现货进口亏损环比扩大，铝材出口优势提升 [12] - 需求端：9月铝加工综合PMI为55.7%，环比升2.4%；铝板带、铝箔、工业型材等多板块处扩张区间，生产与新订单表现较好；建筑材、建筑型材受房地产及资金影响，需求偏弱，行业整体呈分化态势 [12] 期现市场 - 期货盘面：9月沪铝震荡，月跌0.17%；伦铝月涨2.79%；10月初内外盘铝价重新走强 [20] - 期限价差：9月沪铝连一 - 连三月差收敛 [25] - 现货基差：9月华东、华南地区现货多数时间贴水期货，中原地区转为升水 [29] - 地区升贴水价差：9月中原现货相对走强 [35] - LME升贴水：9月LME铝Cash/3M在平水附近波动 [39] 利润库存 - 利润：9月原铝冶炼利润环比增加，处于历史高位 [43] - 库存：9月末铝锭现货库存58.7万吨，月环比下降2.3万吨，10月初库存回升；保税区库存8.8万吨，月环比下降1.2万吨；铝棒库存合计12.4万吨，月环比下降1.9万吨，国庆期间库存增加幅度较大；LME全球铝库存51.1万吨，环比增加3.0万吨，处于往年同期低位；8月LME铝锭库存中来自印度的铝占比提升，显著压缩并超过了俄铝的占比 [48][51][56][59] 成本端 - 铝土矿价格：9月国内铝土矿价格环比下降4元/吨 [67] - 氧化铝价格：9月国内氧化铝价格环比下降210元/吨，进口价格下降41美元/吨 [70] - 电解铝冶炼成本：9月阳极价格持平，动力煤价格环比微增10元/吨 [74] 供给端 - 氧化铝：9月冶金级氧化铝产量环比增长1.5%，同比增加10.0%；截至9月底，建成产能为11032万吨左右，运行产能环比上升1.5%，开工率为80.2% [80] - 电解铝：截至9月底，国内电解铝运行产能约4406万吨，部分置换项目投产使运行产能小幅提升，9月产量同比增长1.1%，环比减少3.2%；10月运行产能预计延续小幅提升；9月海外电解铝产量同比增长2.9% [83] - 铝水比例：9月铝棒加工费环比增加；国内铝水比例环比回升1.2%，铸锭量同比减少8.7%，环比减少7.9%至约85.7万吨；预计10月铝水比例继续提升 [86] - 电解铝分省产量：9月各省电解铝产量较8月下降，其中山东产量减少3.84万吨 [91] 需求端 - 铝材产量：8月中国铝材产量554.8万吨，同比下降4.2%；1 - 8月累计产量4379.0万吨，同比持平；截至9月29日，铝锭日度出库量为15.9万吨，环比上升，9月底旺季特征加强 [95] - 下游开工率：8月中国铝棒产量为153.45万吨，环比增加4%，同比增加2.1%，产能利用率59%，环比提升1.9%；9月铝型材开工率环比微降，8月铝板带箔开工率回升；9月原铝合金锭开工率环比回升，8月铝杆开工率环比回升；8月再生铝合金开工偏弱；9月铝锭与铝合金价差较8月缩窄194元/吨至230元/吨 [98][102][105][108] - 终端需求：2025年10月家用空调排产1153万台，较去年同期实际产量下降18.0%，降幅扩大，环比趋稳；冰箱排产863万台，较去年同期实际产量下降5.8%，降幅小幅收窄；洗衣机排产908万台，较去年同期实际产量小幅下滑1.6%；当前地产数据偏弱，汽车产销尚可，光伏组件排产企稳 [112] 进出口 - 原铝进口：2025年8月中国原铝进口量为21.7万吨，环比减12.3%，同比上升33.1%；1 - 8月累计进口量为171.4万吨，同比增长13.3%；9月铝锭现货进口亏损扩大 [117] - 铝锭进口来源：8月份铝锭进口主要来自俄罗斯、印度尼西亚、印度、马来西亚、澳大利亚等，其中来自俄罗斯的进口量占比63%，来自印度的进口量占比扩大至15% [121] - 铝材出口：2025年8月中国未锻轧铝及铝材出口53.4万吨，环比 - 1%；1 - 8月累计出口400万吨，同比下降8.2% [125] - 再生铝进口：2025年8月再生铝进口量为17.3万吨，环比增加1.2万吨，同比增长25.3%，1 - 8月进口量为134.5万吨，同比增长10.3% [125] - 铝土矿进口：2025年8月中国铝土矿进口量1828.9万吨，进口矿占比75.70%，1 - 8月累计进口铝土矿14149万吨 [128] - 氧化铝进出口：2025年8月中国氧化铝出口18.05万吨，环比减21.3%，同比增长26.0%，1 - 8月氧化铝累计出口175.3万吨 [128]