报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 亚洲地区LPG对石脑油替代极限约为70 - 80万吨/月 ，若LPG替代量增加使石脑油需求量减少 ，11月石脑油亚洲供需缺口可能被短期抹平 ，需关注石脑油在LPG大量替代下的边际走弱概率 ，同时中美贸易冲突升级或通过成本增加影响中国裂解装置的替代体量 ，具体影响待关税政策走向确定[1][33][40] 根据相关目录分别进行总结 1. LPG亚洲价格快速走弱 9月30日沙特阿美公布10月CP价格 ，丙烷跌25美元/吨至495美元/吨 ，丁烷跌15美元/吨至475美元/吨 ，折合到岸成本丙烷约4259元/吨 ，丁烷约4196元/吨 ，较前期市场预期大幅下跌 ，CP下跌致亚洲丙烷市场大幅回落 ，国庆节期间FEI纸货跌幅约30美元/吨 ，CP纸货跌幅近50美元/吨 ，C3原料走弱使节后C3产业链价格疲软[1][5] 2. 中美关税博弈后丙烷市场份额变化 2.1 中国进口物流变化 4月中美互征惩罚性关税后 ，中国进口LPG物流改变 ，2025年4月前美国货源占中国进口LPG总数超50% ，之后美国货源锐减 ，大部分缺口转向中东地区[5][6][9] 2.2 美国丙烷流向变化 美国LPG失去中国市场份额后流向发散 ，出口日本、韩国明显增长 ，出口印度、南美等地也有可观增量 ，出口流向分散化特征明显[10][12] 2.3 印度市场博弈 沙特阿美CP官价大幅下跌为争夺南亚市场份额 ，印度LPG进口从几乎以中东为唯一来源转变为以中东为主、美国份额逐步提升 ，2025年初美印达成能源合作框架 ，美国因印度采购俄罗斯原油施加惩罚性关税 ，印度增加采购美国其他能源作为妥协 ，中东地区未来LPG预计增产 ，需争取印度消费市场 ，美国也有大量出口终端设施投放 ，价格战或不可避免[13][16][17] 3. "低价"LPG对能化产业链的冲击 LPG价格大幅走低使C3全产业链价格下跌 ，PDH工厂亏损现状改善 ，开工预期抬升 ，导致盘面丙烯下游聚丙烯等价格下跌 ，还影响石脑油价格 ，价格下跌使亚洲石化工厂采购LPG意愿提升 ，需探究LPG对石脑油进裂解装置替代的影响[19] 4. 乙烯裂解原料替代的本质 4.1 原料替代的工艺基础 乙烯裂解炉分气体、液体、气液均相裂解炉 ，丙烷在乙烯裂解中原料替代涉及气体裂解炉超负荷和装置直接切换原料两个问题 ，下游产品按标准运行 ，第二种装置原料替代选择空间大 ，但LPG裂解产品轻质化程度高 ，下游装置处理能力会限制替代程度 ，第一种装置下游通常不限制原料替代[25] 4.2 亚洲各地区乙烯原料结构及替代 日韩外采石脑油占亚洲近40% ，是原料切换风向标 ，日韩乙烯裂解原料中LPG占比约20% ，气体裂解炉和液体裂解炉比例约1：5 ，配备气液裂解炉比例少 ，增加替代主要靠存量气体裂解炉使用更多LPG ，当前约334万吨乙烯来自LPG ，相当于LPG使用量835万吨/年 ，超负荷20%多170万吨/年 ，相当于因经济性替代约10 - 20万吨/月 ；中国和东南亚乙烯产能占比更大 ，中国乙烯裂解原料结构清晰 ，东南亚按传统裂解工艺处理 ，传统工艺中石脑油和LPG原料比例为8：2 ，中国传统乙烯裂解产能中通过超负荷替代的LPG使用量极限约30万吨/月 ，东南亚约20 - 25万吨/月[26][28][31] 5. 历史回测及对石脑油影响 5.1 历史回测 亚洲地区LPG对石脑油替代极限约为70 - 80万吨/月 ，近端LPG价格下跌使两者利润差距拉开 ，LPG进裂解装置经济性提升 ，市场认为FEI - MOPJ价差低于 - 50美元/吨会产生原料替代 ，当前石脑油制乙烯利润比LPG制乙烯低约50美元/吨 ，芳烃价格影响替代经济性 ，历史极端比价下LPG单月替代量可达80万吨/月左右 ，需关注今年替代量是否改变石脑油基本面[33][35][37] 5.2 亚洲石脑油供需影响 近端LPG下跌使亚洲地区裂解原料显著替代 ，此前亚洲石脑油高位E/W价差带来历史高位东西方套利物流 ，下游乙烯裂解需求弱于预期 ，若LPG替代量增加 ，11月石脑油亚洲供需缺口可能被短期抹平 ，需关注石脑油边际走弱概率[37] 6. 中美贸易战升级以及船舶管制 美国对中国相关船舶靠港收费 ，乙烷、丙烷船只在美国港口单吨需缴纳50美元停泊费用 ，乙烷受影响小 ，进口美国丙烷成本增加或影响在中国地区的替代体量 ，因中国采购美国丙烷比例收窄 ，影响有待考量[39] 7. 总结 亚洲地区LPG替代极限约为80万吨/月 ，可能使亚洲石脑油11月供需缺口被抹平 ，出现供需短期拐点 ，LPG替代受自身经济性和中美贸易冲突升级影响 ，具体影响待关税政策走向确定[40]