核心观点 - AH溢价指数存在内在不合理性，不能有效反映AH股价格差异 [3] - AH溢价指数下降具有合理性，主要受港股成长性提升、南向资金流入、投资者结构变化等因素驱动 [3] - AH溢价指数预计将继续沿3年移动平均线减3倍标准差（3YMA-3σ）震荡下行 [3] - 港股高成长行业相较A股的溢价空间趋于消失 [3] AH溢价本身的不合理性 - AH股价格差异源于五大因素：市场机制差异、流动性差异、投资者结构差异、套利机制缺失、红利税影响 [5] - 港股卖空机制更成熟有助于抑制过高估值，A股个人投资者占比高更易受情绪驱动 [5] - 内地投资者通过港股通投资H股需缴纳20%红利税，理论AH溢价"安全线"为125% [5] - AH溢价指数成分股与恒生指数、沪深300指数重合度不高，成分股数量分别为122只、161只、300只、88只 [12][13] - 与恒生指数成分股重合比例仅17%，与沪深300指数重合比例仅28% [15] - 行业结构差异显著：AH溢价指数中银行占比42%，非银金融19%，而恒生指数中传媒占比26%，金融业仅8% [17] AH溢价下降的合理性 - 港股生态改善，行业结构向工业、医药倾斜，2025年新上市公司中工业占比41.27%，医疗保健18.25% [29][32] - 南向资金持续大幅流入，2025年累计净流入达2016-2024年中位数水平的4.20倍 [35][36] - 南下资金日成交净额处于2023年以来93.60%分位数的高位 [36] - 南下资金成交额占比创新高，5日移动平均占比达50%，为历史中位数水平的2.39倍 [38][39] - 港股通持股市值占港股总市值比例升至12.86%，持股数量占比达15.87% [41][42] - 2025年赴港上市A股公司达12家，接近历史最高水平 [41][42] AH溢价和港股展望 - AH溢价指数将沿3YMA-3σ震荡下行，可能跌破125%的"安全线" [3][24][44] - 各行业AH溢价分化明显，电子行业溢价达301%，而有色金属、机械设备等行业溢价分别为169%、133% [50] - 港股高成长行业相较A股的溢价空间趋于消失 [3]