投资评级与估值 - 维持"优于大市"评级，基于公司更优的资产结构和领先的净资产收益率给予估值溢价[3] - 目标价122.25元，对应2025年市净率1.9倍[3] - 预测2025-2027年每股收益分别为6.73元、7.08元、7.41元[3] 财务表现与预测 - 2025年上半年营收5438亿元，同比微降0.5%，但主营业务收入增长0.7%至4670亿元[3] - 2025年上半年归母净利润842亿元，同比增长5.0%，第二季度增速加快至5.95%[3] - 盈利能力持续增强，毛利率提升0.80个百分点至31.62%，净利率提升0.8个百分点至15.5%[3] - 预测2025-2027年营收分别为1.08万亿元、1.13万亿元、1.17万亿元，年均增速约4%[2][3] - 预测2025-2027年归母净利润分别为1456亿元、1529亿元、1602亿元，保持稳定增长[2][3] 各业务板块表现 - 个人市场收入2447亿元，同比下降4.1%，移动ARPU为49.5元/户/月，下降2.9%[3] - 家庭市场收入750亿元，增长7.4%，家庭客户综合ARPU为44.4元/户/月，增长2.3%[3] - 政企市场收入1181.96亿元，增长5.6%，其中移动云收入561亿元，增长11.3%[3] - 5G专网收入61亿元，大幅增长57.8%，新兴市场收入291亿元，增长9.3%[3] 智算与AI业务发展 - 自建智算规模达到33.3EFLOPS，总智算规模61.3EFLOPS，接近全年34EFLOPS目标[3] - 呼和浩特、哈尔滨两大万卡集群高效运营，"算网大脑"在芜湖等多个国家节点落地[3] - AI直接收入实现高速增长，成为新的业绩增长点[3] 资本开支与现金流 - 2025年上半年资本开支584亿元，维持全年不超过1512亿元的指引[3] - 经营性净现金流838亿元，同比下降36.2%，主要因加快对产业链上下游付款进度[3] - 中期派息每股2.75港元，同比增长5.8%，分红增速高于利润增速[3] 费用控制与运营效率 - 各项费用率持续优化，销售、管理、财务、研发费用率分别下降0.05、0.04、0.08、0.28个百分点[3] - 净资产收益率保持在10%以上水平，2025年上半年为10.2%[2][3] - 精益管理成效显著，为利润提升提供支撑[3]