报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价28.37港元 [1][3] 报告核心观点 - 禾赛集团激光雷达业务持续推进，SGI战略增长业务起步优异 [1][2] - 公司2026年上半年营收及利润均实现优异表现，连续第五个季度GAAP盈利 [1][11][12] - 激光雷达出货量高速增长，ADAS及机器人领域均表现强劲 [2][13] - 公司在中国车载主激光雷达市场份额达44%，龙头地位稳固 [2][14] - SGI业务商业化顺利起步，2026年全年收入规模有望超过2亿元 [2][15] 财务表现总结 2026年上半年业绩 - 2026年上半年实现营业收入约15.42亿元，同比增长约25% [1][11] - GAAP净利润0.89亿元，同比增长235.4% [1][11] - Non-GAAP净利润1.49亿元，同比增长82.1% [1][11] 2026年第二季度业绩 - 第二季度实现营收8.61亿元，同比增长21.9%，环比增长26.5% [1][12] - GAAP净利润0.71亿元，同比增长60.0%，连续第五个季度GAAP盈利 [1][12] - Non-GAAP净利润1.01亿元，同比增长38.3% [1][12] 激光雷达业务分析 出货量数据 - 2026年上半年激光雷达累计出货约110万台，增长超过100% [2][13] - ADAS激光雷达出货83.9万台，同比增长86% [2][13] - 机器人激光雷达出货约26.1万台，同比增长165% [2][13] 车载激光雷达市场地位 - 2026年6月在中国车载主激光雷达市场份额达44% [2][14] - 新增长城ETX、大众中国合资多款车型、广汽丰田等定点 [2][14] 机器人激光雷达进展 - JT128已成为人形/四足机器人主流路线之一 [2][14] - 与宇树科技、蚂蚁灵波、银河通用等全球超50家客户建立合作 [2][14] SGI战略增长业务分析 业务起步表现 - 2026年第二季度收入规模约0.45亿元 [2][15] - 为AI机器人领军企业Sharpa提供动力模组 [2][15] - 灵巧手模组已经出货，全身关节模组将随之量产 [2][15] 未来展望 - Kosmo在2026年第三季度有望贡献收入 [2][15] - 2026年全年收入规模有望超过2亿元 [2][15] - 2027年目标1亿美元营收规模，并实现板块盈亏平衡 [2][15] 盈利预测与估值 收入预测 - 预计2026年第三季度营收规模有望实现11亿元以上，同比增长超过38% [3][16] - 预计2026年全年营收规模43.9亿元（原预测43.3亿元），同比增长45% [3][16] - 预计2027年营收规模60.6亿元（原预测59.0亿元），同比增长38% [3][16] 利润预测 - 预计2026年净利润5.4亿元（原预测5.4亿元），同比增长29% [3][16] - 预计2027年净利润7.3亿元（原预测6.7亿元），同比增长36% [3][16] 估值方法 - 给予2026年7.0倍PS估值 [3][16] - 对应目标价28.37港元 [3][16] 可比公司估值 - 速腾聚创2026年预测PS为3.24倍 [7] - 地平线机器人2026年预测PS为12.77倍 [7] - 黑芝麻智能2026年预测PS为5.48倍 [7] - INNOVIZ 2026年预测PS为1.53倍 [7] - MOBILEYE 2026年预测PS为3.77倍 [7] ESG评价 - 环境方面：资源效率高，使用可再生能源 [18] - 社会方面：员工福利卓越，健康安全记录行业领先 [19] - 治理方面：治理结构稳健，透明度高 [20]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出对存储行业的整体投资评级，但通过分析SK海力士和三星的股东回报计划，暗示行业进入景气周期，资本回报有望成为估值支撑 [1][3] 报告的核心观点 - 全球存储龙头正由利润修复阶段转向现金流分配阶段，资本纪律有望成为本轮行业景气延续的重要支撑 [3] - 回购和分红不改变存储周期的基本驱动力，但有助于提升本轮景气的持续性与估值质量 [3] - 资本回报比例提高本身会压缩可自由支配现金，有助于降低景气高位非理性扩产的概率，对行业中期供需格局构成积极影响 [3] 事件总结 - SK海力士于8月19日公告，拟自8月20日起在约三个月内回购40万亿韩元股份，按8月18日收盘价166.2万韩元计算，预计回购约2,407万股，占已发行股份约3.3%，回购完成后将全部注销 [1] - SK海力士将2025-2027年股东回报目标由“累计自由现金流的50%”调整为“50%以上”，回报方式包括股份回购、现金分红，正在研究提高固定分红及实施特别分红 [1] - SK海力士预计在三季度业绩发布时，经董事会决议后披露追加回购及分红的具体规模和方式 [1] - 据MoneyToday报道，三星电子正筹备规模约100万亿韩元的股东回报计划，拟将自由现金流的50%用于回报股东，该事项仍应以三星后续正式公告为准 [1] 点评总结 SK海力士回购分析 - 本次回购体现管理层对公司内在价值和未来现金流的较强信心，资本回报有望成为新的估值支撑 [2] - 公司公告指出当前股价未充分反映内在价值，并以资本再配置和提升股东价值为由实施回购 [2] - 公司二季度末净现金约69万亿韩元，本次40万亿韩元回购约占净现金的58%，回购力度明显高于一般常规性安排 [2] - 在盈利规模不变的情况下，3.3%的股本注销将带来约3.4%的EPS增厚 [2] - 若后续追加回购和特别分红兑现，每股现金流、每股收益及股东回报率仍有进一步提升空间 [2] - 公司愿意在维持HBM与先进制程资本开支的同时提高回报比例，表明管理层预计经营现金流足以覆盖技术投资与股东回报 [2] - 三季度业绩会上，追加回购、特别分红及固定分红调整的组合方案，将是下一阶段估值催化的核心 [2] 三星回报计划分析 - 三星若正式推出100万亿韩元回报安排，意味着全球存储龙头正由利润修复转入现金流分配阶段 [3] - 与SK海力士不同，三星业务横跨存储、晶圆代工、移动及消费电子，其回报方案的意义一方面表明存储业务现金流修复具备较强能见度，另一方面也反映公司对大型资本开支、先进制程投入及整体资产负债表的承受能力更有把握 [3] - 此前闪迪已宣布将超额剩余现金的100%用于股东回报，与SK海力士、三星相继强化回购和分红预期形成呼应，显示存储厂商正从修复资产负债表逐步转向自由现金流兑现 [3] 行业供需分析 - 需求端仍以AI基础设施为主线，HBM、服务器DRAM、SOCAMM及企业级SSD受益于云厂商资本开支扩张 [3] - 供给端受先进DRAM产能、HBM良率和先进封装能力制约，传统DRAM亦因HBM挤占产能而保持较好韧性 [3] 后续关注要点 - 后续应重点关注三星正式方案、SK海力士三季度追加回报、HBM供需、云厂商AI资本开支及原厂的晶圆投片和资本开支指引 [4] - 三星计划最终的执行周期、回购与分红占比、是否注销，以及对应自由现金流的计算口径，将决定其对估值的实际拉动 [4] - SK海力士需关注追加方案是否形成常态化机制 [4] - 基本面方面，HBM产品认证与出货、DRAM和NAND合约价、云厂商AI资本开支及三大原厂的晶圆投片和资本开支指引，仍是判断景气延续时间与板块配置节奏的关键变量 [4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价8.24港元，基于2026年12倍市盈率估值，有10.0%上行空间 [2][3] 报告核心观点 - 产能约束逐步缓解，下半年增长有望明显提速 [1] - 生产效率改善及费用控制推动利润增速继续快于收入 [3] - 休闲服及运动服仍是上半年主要增长来源，牛仔业务下半年有望修复 [4] 1H26业绩总结 - 1H26收入12.96亿美元，同比增长5.4% [3] - 毛利2.56亿美元，同比增长5.6%，毛利率同比提升0.1个百分点至19.8% [3] - 净利润1.09亿美元，同比增长10.6%，净利率提升0.4个百分点至8.4% [3] - 销售及分销费用率由1.3%升至1.5%，但行政、研发及其他收支占收入比例由8.0%下降至7.5% [3] - 融资成本率下降0.1个百分点 [3] - 1H26经营现金流1.62亿美元，同比增长约4.5% [3] - 截至6月底净现金4.39亿美元 [3] - 中期股息18.0港仙，同比增长10.4%，对应常规派息率60% [3] 分业务表现 - 休闲服收入同比增长12.1%，收入占比提升1.8个百分点至29.4% [4] - 运动及户外服收入同比增长8.2%，收入占比提升0.6个百分点至26.1% [4] - 牛仔服收入同比下降8.6%，收入占比下降2.8个百分点至18.5% [4] - 贴身内衣收入同比增长8.6% [4] - 毛衣收入同比增长4.2% [4] 分地区表现 - 欧洲收入同比增长21.2%至3.06亿美元，为增长最快市场，受核心休闲服及运动服客户订单增加推动 [4] - 亚太地区增长5.2% [4] - 北美下降5.3%，主要与牛仔业务收入下滑有关 [4] 产能与增长展望 - 过去一年半订单持续超过可用产能，1H26实际增长仍受制于产能释放慢于原计划 [5] - 上半年新增员工约6,000人，已提前达到全年招聘目标，计划下半年再增加约4,000人，2026年全年新增员工目标提高至约10,000人 [5] - 继续推进卫星工厂模式，预计未来两至三年仍是获取新增劳动力和扩张产能的重要方式 [5] - 越南劳动力流失及熟练度下降问题已较去年明显缓解 [5] - 管理层预计2H26收入同比实现低双位数增长，带动2026全年收入增长达到高个位数 [5] - 优衣库1H26收入增长约中高个位数，实际需求明显高于可交付产能，管理层预计2H26增速可达双位数 [5] - Nike及Adidas等核心运动客户上半年保持较快增长，公司正在继续向运动及优衣库业务倾斜新增产能 [5] 毛利率与成本分析 - 1H26整体毛利率同比提升0.1个百分点至19.8% [7] - 上半年ASP同比下降约2%，主要由于2025年美国关税冲击下客户价格调整逐步固化至正常FOB价格 [7] - 公司通过生产效率提升、自动化及成本控制已基本抵消价格下降影响 [7] - 棉花、聚酯纤维等原材料价格存在上涨压力，但大部分面料成本可向客户转嫁 [7] - 管理层预计2026年全年毛利率至少维持与2025年相若，并存在小幅改善可能 [7] - 垂直一体化仍是中期利润率扩张的重要增量，完全垂直一体化产品较单纯成衣加工可贡献约4-5个百分点额外利润率 [7] 资本开支与埃及项目 - 1H26资本开支由去年同期6,000万美元增至1.12亿美元，包括埃及New October City约80万平方米地块相关的3,040万美元投入 [8] - 截至8月19日，埃及政府相关审批仍在进行，土地收购尚未完成 [8] - 原计划7月完成的土地交付因政府流程有所延迟，项目建设时间表可能相应后移 [8] - 埃及至少仍需约两年才开始形成收入及利润贡献，预计不会影响2026-2027年主要增长路径 [8] - 短中期新增产能仍主要来自越南现有基地修复、孟加拉和柬埔寨扩张以及卫星工厂 [8] - 公司维持2026年全年资本开支约2.5亿美元的历史高位指引 [8] - 在较高投资强度下仍保持4.39亿美元净现金及稳定经营现金流 [8] 财务预测 - 2026年/2027年/2028年收入预测分别为28.85亿/31.32亿/33.91亿美元，同比增长9%/9%/8% [2] - 2026年/2027年/2028年净利润预测分别为2.50亿/2.82亿/3.20亿美元，同比增长11%/13%/13% [2] - 2026年/2027年/2028年毛利率预测分别为19.9%/20.3%/20.8% [2] - 2026年/2027年/2028年ROE预测分别为14.2%/14.4%/14.4% [2] - 2026年/2027年/2028年PE预测分别为79倍/70倍/62倍 [2] 牛仔业务展望 - 公司已调整牛仔业务管理团队 [4] - 2H26订单表现明显好于上半年 [4] - 管理层预计下半年增长能够较大程度抵消1H26降幅，全年牛仔收入有望恢复至不低于去年水平 [4]