投资评级 - 维持对美图公司的“买入”评级 [4] 核心观点 - 美图公司基本面表现稳健，AI赋能下产品力持续提升，带动订阅用户加速增长，生产力与全球化进展加速 [4] - 公司认为大模型与垂直应用是同步迭代的关系，未来5-10年模型能力成熟后将服务于使用深度较浅的用户，而垂直应用在特定场景中的效率将优于通用模型 [2] - 订阅制仍将作为公司商业化的主线，未来5年内订阅制是绝对主力，单购功能占比将逐步提升 [4] 公司战略与产品规划 - 公司对模型与应用的关系持积极态度，认为在垂直场景中模型公司难以提供全链路服务，例如美图设计室在电商设计等领域需深度整合能力并建设开放生态 [2] - 生活场景方面，公司已展现出开发爆款功能的能力，重组海外团队后凭借“AI合照”功能使美图秀秀荣获欧洲14个国家App Store总榜第一，28个国家分类榜第一 [3] - 生产力场景方面，美图设计室第一阶段聚焦线上电商平台商品图设计，并计划探索线下门店物料需求；Vmake产品增长态势良好，公司希望与竞品产生差异化 [3] - 主APP的Agent规划分两阶段：第一阶段于25年年底完成，主要接入基础Agent提升功能检索效率；第二阶段于26年启动，核心目标为协同编辑与玩法共创 [4] 财务预测与业绩表现 - 维持公司25-27年经调整归母净利润预测为9.6亿元、12.4亿元、15.2亿元人民币 [4] - 预测营业收入25-27年分别为39.02亿元、49.66亿元、59.38亿元，增长率分别为16.8%、27.2%、19.6% [6] - 预测经调整归母净利润25-27年增长率分别为63.2%、29.7%、22.9%，经调整EPS分别为0.21元、0.27元、0.33元 [6] - 预测经调整PE分别为40倍、31倍、25倍 [6] - 公司总市值为415.52亿港元，总股本为45.66亿股 [7]