投资评级 - 对腾讯控股（0700.HK）维持“买入”评级，目标价为773港元 [1][22] 核心观点 - 报告预计腾讯控股2025年第三季度业绩表现强劲，核心业务增长动能充足，AI技术持续赋能生态 [1][6][22] - 预计2025Q3营业收入为1886亿元，同比增长13% [6] - 游戏业务预计同比增长14%，广告业务预计同比增长22%，金融科技与企业服务预计同比增长11% [6] - 基于SOTP估值法，给予公司2026年目标市值6.5万亿元人民币（约7.1万亿港元） [22] 主要财务指标前瞻 - 整体收入：预计2025Q3营业收入1886亿元（YoY+13%），其中增值服务916亿元（YoY+11%），在线广告业务367亿元（YoY+22%），金融科技和企业服务589亿元（YoY+11%） [6] - 盈利能力：预计毛利率为56%（YoY+2.6个百分点），毛利润1051亿元（YoY+18%）；NON-IFRS经营利润714亿元（YoY+17%），NON-IFRS归母净利润679亿元（YoY+13%） [6] - 盈利预测：预计2025-2027年营收分别为7486/8403/9236亿元，NON-IFRS归母净利润分别为2578/2954/3299亿元 [22] 游戏业务分析 - 整体表现：预计2025Q3游戏业务收入591亿元（YoY+14%），其中国内游戏增长8%，海外游戏增长29% [7][8] - 国内游戏：长青游戏稳健，射击品类突出，《三角洲行动》单季度流水或超80亿元；《王者荣耀》十周年活动有望提升活跃度与流水 [10] - 海外游戏：Supercell旗下《皇室战争》流水同比大增281%，《三角洲行动》以GaaS模式切入主机市场，全球主机游戏市场体量超420亿美元 [11][12] - 未来储备：国内关注《洛克王国手游》《王者荣耀：世界》等，海外关注《无畏契约手游》《刺客信条》等 [13] 营销服务（广告）业务分析 - 整体表现：预计2025Q3广告营收367亿元（YoY+22%，QoQ+3%），微信生态广告是主要增长引擎 [13][14] - 广告位驱动：视频号广告收入预计同比增长60%以上，小程序广告预计同比增长40%以上，搜一搜广告预计同比增长70%以上 [14] - 行业驱动：增长主要来自直营电商（微信小店）、教育（YoY+117%）、自媒体（YoY+37%）及本地生活（YoY+28%）等高景气行业 [18] 金融科技与企业服务业务分析 - 整体表现：预计2025Q3该业务营收589亿元（YoY+11%，QoQ+6%） [20] - 金融科技：支付业务预计同比中大个位数增长，理财小贷业务保持双位数增长；微信上线“Tenpay Global全球收银台”拓展海外市场 [21] - 企业服务：云业务加速增长，同比增速有望超20%；腾讯发布混元3D 3.0生成模型，助力游戏、影视等行业3D内容创作 [21] 估值与盈利预测 - 估值方法：采用SOTP估值法，对2026年各项业务进行加总，得出目标市值6.5万亿元人民币（约7.1万亿港元） [22][23] - 盈利预测：预计2025-2027年Non-IFRS口径EPS为28/32/36元，对应PE分别为21/18/16倍 [22]