报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上美国政府停摆及中美博弈使全球市场避险情绪升温，金银铜联动共振上行，美联储降息后内部对政策路径有分歧但呵护美国经济，国内央行落实适度宽松政策、用足积极财政政策支持就业和外贸等[2] - 基本面全球矿端供应扰动加剧，部分主流矿企下调产量指引，今年全球矿端供应增速不足1%，国内精铜产量下滑，供应收敛；9月国内传统行业需求增长有限，新兴产业用铜稳健，国内库存低位反弹，全球库存增加[2] - 整体应对美国贸易政策市场避险需求增加，美联储对降息方向基本达成共识，全球经济增速稳健，中国政策基调明确，基本面矿端紧缺向冶炼端传导，国内供需紧平衡加剧，预计10月铜价震荡调整后回归上行通道[2] 根据相关目录分别进行总结 2025年9月铜行情回顾 - 9月铜价震荡上行，伦铜从9875美元涨至10440美元上方，沪铜从79500元涨至83800元附近，因美联储降息和部分主流矿企下调产量指引，全球矿端紧缺向冶炼端传导，成本支撑铜价，国庆后虽中美贸易摩擦重现但铜价仍回升[7] - 9月下游备货成本压力大，铜缆线企业开工率未恢复，电网投资项目进度放缓，房地产等订单走弱，空调排产减速，光伏焊带和通讯领域订单不佳；精铜制杆和铜箔企业开工率回升，因新能源汽车产销强劲和传统铜箔需求有韧性[9][10] - 9月社会库存维持13 - 15万吨低位，现货升水重心回落，华东电缆线杆加工费下降，当月和次月的月差转向平水，现货市场供需紧平衡，预计10月传统行业消费缓慢复苏，新兴产业除光伏外保持活力，内贸铜升水平稳，若冶炼端减产将支撑升水走高[10] 宏观经济分析 美国政府意外出现停摆，中美贸易摩擦有所重现 - 美国政府停摆或影响美联储降息路径抉择，10月初美国对中国船舶和汽车运输船征额外费用，特朗普威胁对华加税和出口管制，中美贸易摩擦有重现风险，双方或进入谈判，市场避险情绪升温[13] 美国制造业略显低迷，欧元区制造业回落收缩区间 - 美国9月ISM制造业PMI降至48.7，新订单指数重回收缩区间，生产指数扩张，就业指数改善但驱动力弱，物价支付指数降温，企业库存下降，美国制造业未摆脱收缩困境[14] - 欧元区9月制造业PMI回落至49.5，德国和法国制造业PMI下降，欧央行维持利率不变，预计通胀2027年降至1.9%，随着美联储降息全球央行或进入流动性宽松共振周期[16] 央行落实落细适度宽松政策，8月工业企业利润增速回升 - 央行强调强化逆周期调节，落实适度宽松货币政策，加强货币财政政策协同，维护资本市场稳定，扩张型财政和适度宽松货币政策呵护经济[17] - 中国8月规模以上工业企业利润同比增长20.4%，1 - 8月累计同比转正，高技术制造业利润引领增长，原材料制造业利润增长，行业利润格局重塑，对铜价中期形成乐观宏观预期[18] 基本面分析 全球矿端供应扰动加剧，全球主要矿商下调产量预期 - 9月底铜精矿现货TC维持 - 40美金/吨低位，预计2025年全球铜精矿供应增速降至1%以下，部分主流矿企净现金成本创新高，多个矿区出现事故或项目进展问题，部分矿企下调今明两年产量预期，市场预期明年精矿或短缺[21][22] - 智利Codelco公司8月铜产量下滑25%，必和必拓旗下Escondida铜矿产量稳定，嘉能可与英美资源合资的Collahuasi铜矿产量下滑27%，ICSG数据显示7月全球精炼铜供应过剩5.7万吨，8月智利铜产量同比下降14%，秘鲁7月铜产量同比增长2%[24][26] 国内产量或高位回落，海外精铜产能释放受限 - 9月我国电解铜产量112.13万吨，同比增长11.65%，1 - 9月累计产量1006.15万吨，同比增长12.2%，部分冶炼厂产量回落，因770号文使废铜加工企业成本增加，国内炼厂原料和冷料短缺，预计10月产量难反弹[27] - 海外嘉能可旗下菲律宾PASAR冶炼厂和智利Altonorte冶炼厂停产，日本呼吁政府合作破困境，新增产能方面自由港印尼Manyar冶炼厂复产、第一量子赞比亚Kansanshi项目扩建有推迟预期，预计2025年海外精铜新增产能62万吨，实际增量约15万吨，国内10月精铜产量预计回落至110万吨以下[28][29] 精铜进口量边际下滑，770号文拖累废铜企业开工率 - 1 - 8月我国未锻造铜及铜材进口量同比增长2.6%，铜矿砂及精矿进口量同比增长7.98%，精炼铜进口量同比收窄至 - 6.4%，8月进口量同比增长5.4%，预计9月进口量环比增加，9月美铜未大量流出，洋山铜提单溢价回落，进口窗口未全面开启[51] - 1 - 9月我国废铜总进口量同比增长0.12%，转向进口东南亚国家废铜，我国冶炼企业将强化再生资源回收利用，770号文增加废铜制杆企业负税率，江西和安徽多数企业停工减产[52] 北美地区库存持续增加，国内社库低位反弹 - 9月国内库存低位反弹，运行区间上移至13 - 15万吨，上海保税区库存8万吨，上期所库存9.8万吨，LME亚洲库库存降至12.1万吨，全球显现库存反弹至64.4万吨，近月结构维持BACK区间震荡，LME的0 - 3维持B结构[53] - 截止9月26日，三大交易所库存总计56.4万吨，较上月增加4.8万吨，COMEX累库，LME注销仓单比例回落，LME显性库存走高，国内铜显性库存升至17.8万吨，预计10月全球库存平稳或下滑，国内库存低位震荡[54][57] 传统行业消费渐入旺季，新兴产业除光伏外增速稳健 - 电网投资方面，2025年1 - 8月电网工程投资完成额同比增长14%，电源工程投资完成额同比增长0.5%，国网+南网电网投资总额有望达8000亿，因铜价涨幅部分招投标项目延后，8月铜缆线企业开工率同比下降4.1%，预计2025年电网投资用铜增速3%左右[59][61] - 光伏行业1 - 8月装机容量同比增长64.7%，8月装机量创今年单月最低，六部委强调规范光伏产业，建立资产化决策模式，未来光伏回收环节重要，预计今年风光行业用铜总量降幅8%左右[62][65] - 房地产1 - 8月开发投资总额同比下降12.9%，施工、新开工和竣工面积均下降，70城房价跌幅收窄，多地出台房地产松绑政策，预计2025年房地产用铜增速同比下降3 - 4%[66][68] - 空调1 - 8月总产量同比增长5.8%，8月销量同比下降1.04%，10月内销排产量同比下降19.8%，出口排产同比下降14.7%，预计四季度空调用铜需求放缓，国内新势力进入空调领域有发展潜力[69][70] - 新能源汽车1 - 9月产销同比分别增长35.2%和34.9%，出口同比增长89.4%，政策支持下预计今年用铜增速保持25%以上[71][72] - 整体9月传统行业需求增量有限，新兴产业用铜保持稳健，预计10月精铜消费平稳复苏[73][74] 行情展望 - 宏观上美国政府停摆和中美博弈使市场避险情绪升温，金银铜联动上行，美联储降息后内部有分歧但呵护美国经济，国内落实适度宽松政策和积极财政政策[77] - 基本面全球矿端供应扰动加剧，国内精铜产量下滑，进口量偏低，供应收敛，9月传统行业需求增长有限，新兴产业用铜稳健，国内库存低位反弹，全球库存增加[77] - 整体市场避险需求增加，美联储对降息方向基本达成共识，全球经济增速稳健，中国政策基调明确，基本面矿端紧缺向冶炼端传导，国内供需紧平衡加剧，预计10月铜价震荡调整后回归上行通道[78]