投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司主营业务增长略跑赢行业，EBITDA Margin 保持稳健 [3] - AI与新兴业务是未来核心驱动力，公司发布“AI+”行动计划，明确智算基础设施建设和应用落地目标 [3][4] - 尽管短期毛利率承压，但中长期看好AI与新兴业务贡献利润增量 [3][4] - 公司当前估值具有吸引力，对应2025/2026/2027年PE分别为16.04/15.33/14.62倍 [5] 业绩简评 - 2025年前三季度实现营收7946.66亿元，同比增长0.41%；实现归母净利润1153.53亿元，同比增长4.0% [2] - 2025年第三季度单季实现营收2508.97亿元，同比增长2.53%；实现归母净利润311.18亿元，同比增长1.43% [2] 经营分析 - 主营业务表现稳健：2025年第三季度主营业务收入达2162亿元，同比增长0.8%，表现优于行业（国内7月/8月电信主营业务收入同比分别为-2.62%/+1.02%） [3] - 盈利能力指标稳固：2025年前三季度EBITDA为2654亿元，同比增长0.9%；EBITDA Margin约为33.4%，同比提升0.2个百分点 [3] - 毛利率短期承压：2025年第三季度毛利率为29.94%，同比下降0.88个百分点，环比下降6.09个百分点，主要受传统业务ARPU值下滑及新兴业务投入期影响 [3] - 移动ARPU值小幅下滑：移动ARPU为48.0元，同比小幅下滑3.0%，主要因用户规模扩大及套餐结构变化 [3] - 经营现金流净额同比下滑28.1%，主要因公司支持产业链而加快付款进度 [3] - DICT业务收入保持良好增长，AI直接收入实现高速增长 [3] 战略布局与成长潜力 - 发布“AI+”行动计划：计划到2028年底AI领域投入翻番，建成国内规模最大、技术领先的智算基础设施，智算规模目标突破100EFLOPS [4] - 推动AI应用落地：计划落地超3000个AI+DICT项目，推动AI在新型工业化、政务、农业等领域赋能 [4] - 智算建设进展迅速：2025年上半年总智算规模已达到61.3EFLOPS，其中自建智算规模达33.3EFLOPS，较2024年底提升4.1EFLOPS；对外服务IDC机架超66万架 [4] 盈利预测与估值 - 营收预测：预计2025/2026/2027年营业收入分别为1,084,541.00/1,129,316.95/1,176,473.23亿元，增长率分别为4.21%/4.13%/4.18% [5][9] - 归母净利润预测：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为145,328.40/152,069.78/159,466.11亿元，增长率分别为5.02%/4.63%/4.86% [5][9] - 估值水平：公司股票现价对应2025/2026/2027年PE估值分别为16.04/15.33/14.62倍 [5] - 盈利能力指标：预计2025/2026/2027年摊薄ROE分别为10.42%/10.60%/10.83% [9] 财务表现与预测 - 毛利率趋势：预计2025/2026/2027年毛利率分别为29.0%/29.2%/29.3% [11] - 营业利润率趋势：预计2025/2026/2027年营业利润率分别为17.3%/17.4%/17.5% [11] - 净利率趋势：预计2025/2026/2027年净利率分别为13.4%/13.5%/13.6% [11] - 每股收益预测：预计2025/2026/2027年摊薄每股收益分别为6.720/7.031/7.372元 [9]