报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前橡胶供应端估值偏低，进口增速边际放缓，需求受房地产弱势、出口和新车需求透支影响，但政策红利延续，重卡销量加速增长，乘用车保持高位，且通胀和产能周期拐点提升下限，8 - 11月价格季节偏强，建议择低位买入，ru运行区间参考14000 - 17500元/吨，可观察显性库存和重卡销量变化，套利多ru空nr [5] 各目录总结 宏观 - 国内房地产继续下滑有待企稳，工业增加值和社零等数据边际走弱，存在反内卷情况；外围美联储降息落地，资金面利好，但需提防美国衰退溢出 [5] 供应 - 大周期转换提升估值但供应弹性大，今年产区物候优于去年，胶水 - 杯胶价差弱势，供应问题不大，十月上量预期强，目前原料坚挺，加工端亏损，基差为近五年最强 [5] - 今年全球产量预期增长0.5%，中国进口量预期增长10%左右，原油低迷，合成胶相对原油偏低，天胶相对合成胶偏高 [5] 库存 - 交易所ru仓单处于十年低位，nr仓单一度处于极限低位，青岛干胶库存去库速度慢，最新一期加速去库，合成胶库存中性 [5] - 下游全钢胎库存低于过去几年，半钢胎库存高位但考虑市场规模扩大属中性 [5] 需求 - 抢出口和以旧换新透支需求，地产无改善预期，大基建对重卡需求长期利好 [5] - 重卡销量在以旧换新和环保政策刺激下加速改善，9月同比涨超80%，2025年1 - 9月累计销量同比增约22% [5] - 工程机械表现平平，乘用车销量保持在历史高位但出现回落势头 [5] - 全钢胎开工率较去年改善且库存回落，半钢胎开工率边际走低，库存走平 [5] 策略 - 供应端留意旺季上量情况，需求关注房地产弱势、出口和新车需求透支及政策红利，当前估值偏低，通胀和产能周期拐点提升下限，8 - 11月价格季节偏强，建议择低位买入，ru运行区间参考14000 - 17500元/吨，观察显性库存和重卡销量变化，套利多ru空nr [5] 现货价格 - 橡胶现货价格走弱，此前低位反弹幅度有限，仍处低位，合成胶跟随油价下探 [7] - 上游油价下探年内低点，合成胶原料丁二烯价格低位横盘偏弱，老全乳现货绝对价位回落至去年拉升前区间但仍处近年中位，生产激励动力尚可 [13] 基差与月差 - ru基差处于多年高位，月差走强但仍处于contango结构，不利多头 [15] - Ru1 - 9月差从0附近走弱但仍强于往年，Nr连一 - 连三月差135附近反弹，br连一 - 连三月差50附近反弹乏力 [20] 价差 - 现货全乳胶对20号胶价差在偏低水平进一步下探，20号胶虚实比较高，合成胶Br相对于天然橡胶回软 [25] 原料价格 - 泰国原料价格边际企稳，胶水 - 杯胶价差弱势，暗示供应问题不大，全球即将进入旺产季，物候正常优于去年，反内卷对天然橡胶和合成橡胶生产影响不大 [30] 加工利润 - 近期加工利润回升但仍属低位 [35] 库存情况 - 青岛干胶库存去库速度慢，四季度有累库预期，丁二烯港口库存不高 [40][45] - 交易所ru仓单处于十年低位，nr仓单一度处于极限低位，nr仓单去年三季度从多年最高位快速回落，目前仍处多年最低位置 [50][56] - 合成胶库存中性，顺丁橡胶厂内库存此前回落至两年多低点后反弹，贸易商库存环比回落 [59] - 全钢胎库存低于过去几年，半钢胎库存边际回落，考虑市场规模扩大也不高 [62] 供给端产量 - ANRPC截至8月产量增长，今年全球产量预期增长0.5%至1495万吨，东南亚产量在2018年见顶后走平，其他国家产量呈增长态势但增速放缓 [64][68] - 2024年1 - 12月ANRPC成员国天然橡胶累计产量同比减少在0.5%以内，中国2024年1 - 12月天然橡胶产量91.14万吨，同比增加10% [71] 供给端进口量 - 2024年橡胶进口量低于往年，因欧盟eudr分流、海外补库、套利需求减少 [74] - 2025年前8个月我国天然及合成橡胶累计进口量达537.3万吨，较2024年同期增加19%，8月进口量66.4万吨，较2024年同期增加7.8%，增速边际走低 [74] 供给端产能 - 供需过剩的大周期拐点已至，产能带来的单产压制消失，天然橡胶产能拐点到来，底部支撑坚实（全乳成本12000元/吨附近），产区存在橡胶树龄结构老化迹象，尤其在印尼 [84] 需求端开工率 - 全钢胎开工率恢复至节前水平，处于近年区间中位，库存基本走平，低于过去几年；半钢胎开工率中性，库存在近年高位 [93] 需求端产量与出口 - 截至2025年8月，轮胎外胎产量累计同比增1.6%左右，边际反弹但增速较去年大幅减慢；轮胎出口数量累计同比增5.6%左右，表现较好但低于去年 [97] 需求端重卡 - 尽管地产数据疲软，但以旧换新政策对重卡销量有提振，2025年9月重卡市场销售10.5万辆左右，环比8月上涨15%，同比增长约82%，大基建对重卡需求长期利好 [101] 需求端乘用车 - 国内乘用车销量在政策刺激、国产替代、出口攻占海外情况下表现亮眼，但边际增幅显露疲态，海外汽车销量震荡偏弱，特朗普当选贸易保护主义预料加剧，逆全球化不利于全球经济发展 [103] 需求端其他 - 水泥产量去年负增长，今年边际好转，截至8月累计同比负增长加深 [112] - 交通投资是稳增长重要抓手，7月雅鲁藏布江超大型水电工程开工，后续新藏铁路公司成立，拉开新一轮大基建序幕 [116] - 2025年1 - 8月房地产数据持续恶化，拖累市场，鉴于地产周期长且人口形势不乐观，困境反转仍需时日 [121] - 公路货运量表现稳健，但仍低于2019年，反映需求下降，且铁路和水路运输有替代 [125] 产业链结构 - 介绍了RU（天然橡胶）、NR（20号胶）、BR（合成橡胶）的俗名、专业名、原料来源、合约大小、产地、到期日、用途、仓单有效期等信息，以及影响其的天气、产能、灾害、进出口、库存、宏观行业、汽车产业等因素 [126]