投资评级与核心观点 - 报告对美团维持"买入"投资评级 [1][5][7] - 报告给予美团目标价为136.0港币，较前值138.1港币略有下调 [5][7] - 核心观点认为3Q25是外卖补贴竞争最激烈的季度，导致公司收入和利润显著承压，但判断非理性补贴不可持续，预计4Q竞争将缓解 [1] 3Q25业绩前瞻 - 预计美团3Q25收入为978亿元，同比增长4.5% [1] - 预计3Q25经营利润为-185亿元，调整后净利润为-159亿元 [1] 到家业务分析 - 预计3Q25即时配送订单量同比增长17.0%，外卖订单量同比增长14.3% [2] - 预计3Q25外卖每单盈利（UE）下降至-2.8元，而3Q24和2Q25分别为1.48元和-0.21元 [2] - 订单量增长主因平台补贴加码导致市场扩容，但非理性补贴使UE显著承压 [2] 到店业务分析 - 预计3Q25到店酒旅业务收入同比增长5%，增长放缓主因线下餐饮消费存在压力以及外卖补贴对堂食的替代效应 [3] - 预计3Q25到店业务经营利润率（OPM）为27.8%，同比和环比分别回落5.7和5.2个百分点 [3] - OPM回落主因收入结构中低线城市占比提升，以及到店到家会员联动下补贴投入加大 [3] 新业务分析 - 预计3Q25新业务收入为284亿元，同比增长17.5%，经营亏损为24亿元 [4] - 小象超市品牌正加速城市扩张，公司在即时零售市场具备竞争力和成长空间 [4] - 外卖出海稳步推进，当前处于通过投入换取市场份额的阶段，公司预计4Q将拓展巴西市场 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年收入分别为3768亿元、4448亿元、5102亿元，较前值基本不变 [5] - 预测调整后净利润2025-2027年分别为-79亿元、354亿元、544亿元，较前值下调幅度分别为-96%、-1%、-1%，主因外卖竞争影响 [5] - 基于SOTP估值法，分别给予外卖、到店业务2026年7倍和18倍PE，闪购业务3倍PS，新业务0.8倍PS [5][14] - 可比公司2026年平均PE和PS分别为26.0倍和2.8倍 [5] 财务指标预测 - 预计2025年收入同比增长11.77%，2026年和2027年增速分别为18.05%和14.68% [10] - 预计2025年调整后净利润率为-2.10%，2026年和2027年将回升至7.96%和10.66% [10][12] - 预计2025年毛利率为32.75%，2026年和2027年将逐步提升至35.00%和37.00% [10] - 预计3Q25营销费用率将显著上升至38% [13]