行业投资评级 - 石油天然气行业评级为“增持”（维持）[5] 核心观点 - 油价短期因美国对俄制裁进入高波动阶段，但中长期受供需宽松格局主导，预计25Q4-26Q2处于下行区间，25/26年布伦特均价预测为68/62美元/桶 [1][10] - 长期油价中枢在60美元/桶存在支撑，具备增产降本能力及天然气业务增量的高分红能源寡头企业显现配置机遇，推荐中国石油（A/H）、中国海油（A/H）[1][4][64] 需求侧分析 - IEA下调2025年全球石油需求增量至70万桶/天（前值74万桶/天），维持2026年需求增量70万桶/天；25Q3需求同比增长75万桶/天，较Q2的42万桶/天显著反弹，主因北半球出行旺季及石化原料需求 [2][17] - 9月北半球旺季进入尾声，美国炼厂开工率回落，OECD美洲和欧洲炼厂吞吐量环比分别下降0.7/0.4百万桶/天至19.3/11.3百万桶/天，但仍高于去年同期 [26] - 9月中国原油进口量环比下滑4.5%，汽油表观消费量连续16个月同比下滑，柴油消费量同比转负，石脑油乙烯开工率降至80%附近 [2][26] 供给侧分析 - IEA预计25/26年全球石油供应增量为300/240万桶/天（前值270/210万桶/天），9月供应环比增加76万桶/天，主因OPEC+产量增长97万桶/天，闲置产能降至22Q4以来最低 [3][42] - OPEC+八国集团11月产量目标上调13.7万桶/天，但补偿性减产抵消大部分增量；4-9月OPEC+实际产量增长低于目标，主因多国超产及俄罗斯、哈萨克斯坦产能有限 [3][43] - 美国10月22日对俄油新制裁涉及俄两大石油企业（占出口量近50%），短期扰动原油贸易，但中长期影响有限；南美圭亚那9月产量接近80万桶/天，预计2030年末产能达155万桶/天 [3][43][64] 价格预测与投资建议 - 预测25Q4-26Q2布伦特均价分别为63/61/60美元/桶，长期60美元/桶中枢受OPEC+再平衡及页岩油成本支撑 [4][64] - 重点推荐中国海油（A/H目标价34.75元/27.49港元）和中国石油（A/H目标价10.44元/8.80港元），关注其天然气业务增量及分红能力 [7][66]