核心观点 - 报告核心观点为，在资产价格高位后，股债市场均面临资金止盈离场的兑现压力，但当前市场环境与2015年相比存在显著差异，需保持牛市思维并关注结构性风险 [1][5] 权益市场表现与比较分析 - 2025年10月28日，万得全A下跌0.34%，全天成交额2.17万亿元，较前一交易日缩量1913亿元 [1] - 港股恒生指数和恒生科技指数分别下跌0.33%和1.26%，南向资金净流入22.58亿港元，中国移动和华虹半导体分别净流入5.13亿港元，阿里巴巴和腾讯控股分别净流出5.23亿和3.56亿港元 [1] - 上证指数盘中突破4000点，但当前市场与2015年存在四点关键差异 [1] 当前4000点与2015年的差异：性价比与估值 - 当前股债性价比（ERP）为2.60%，接近ERP-2倍标准差的2.67%，而2015年4月10日该指标仅为0.54%，远低于当时ERP-2倍标准差的1.85% [2] - 当前小盘股估值更为温和，国证2000市盈率TTM为60.69，低于2015年同期的98.87 [2] - 当前创业板指市盈率TTM为43.93，显著低于2015年同期的89.28 [2] 当前4000点与2015年的差异：杠杆水平与市场结构 - 当前融资余额占A股流通市值比例为2.51%，处于2010年6月以来89.8%分位数，而2015年同期该比例为3.87%，处于98.5%分位数 [3] - 本轮牛市融资占比上升较慢，自去年9月23日的2.12%上升0.39个百分点至当前水平，而2014年7月至2015年4月期间该比例从2.06%上升1.81个百分点至3.87% [3] - 本轮牛市行业涨幅差异更大，2024年9月24日至2025年10月28日行业涨幅变异系数为0.63，高于2014年7月至2015年4月期间的0.47 [4] - 本轮牛市涨幅前三的行业为通信设备、元件和半导体，分别上涨191.72%、189.69%和154.61%，而涨幅最小的白色家电、铁路公路和煤炭开采仅分别上涨4.05%、6.66%和8.47% [4] 当前4000点与2015年的差异：交易特征与风险 - 当前创业板拥挤度更温和，创业板指换手率与万得全A换手率之比为144.21%，低于2015年同期的181.94% [4] - 当前市场成交集中度更高，成交额前5%个股成交额占比达44.28%，接近历史偏高经验值45%，而2015年同期仅为34.61%，意味着当前行情更易受交易结构风险扰动 [5] - 建议保持对科技及美联储降息线索的关注，AI、半导体、电池、有色金属等板块或持续轮动，并可适当增配红利品种熨平波动 [5] 债券市场动态 - 央行宣布重启国债买卖操作后，10月27日长端利率快速下行4-5个基点，但10月28日10年、30年国债活跃券收益率分别上行1.8和1.3个基点至1.81%和2.17% [6][7] - 短端品种补涨，3年内利率债普遍下行2-3个基点，部分个券降幅达5个基点，3-5年中高等级城投债和二级资本债收益率普遍下行2-3个基点 [7] - 银行自营和信托类机构净赎回中长期纯债基金规模位于一年高位，但理财子、保险、公募FOF呈现净申购，市场对止盈存在分歧 [7] - 债券借贷余额由8708亿元降至8512亿元，空头力量减弱，央行操作提供信心支持 [8] - 近期存单利率下行，1年期国股行存单发行利率由1.68-1.70%降至1.66%，R007下降3个基点至1.61% [8] 商品市场表现 - 贵金属领跌商品市场，沪金、沪银分别大幅收跌4.20%和3.32%，工业金属沪铜、沪铝分别回落1.09%和0.56% [9] - “反内卷”品种表现分化，铁矿石、玻璃、多晶硅上涨1.5%–2.0%，碳酸锂微涨0.69%，而焦煤、焦炭及生猪分别下跌0.76%、0.96%和1.30% [9] - 商品市场资金净流出37.73亿元，贵金属板块成为抛售主要品种，沪金、沪银分别遭遇55亿元和22亿元资金流出，有色金属板块净流出近29亿元，其中沪铜单品种流出22亿元 [9] - 贵金属回调源于避险情绪退潮及中美关系积极信号引发多头平仓，在缺乏新催化下或将维持弱势震荡 [10]