投资评级 - A股和H股评级均为“买入”，且均维持此评级 [1] 核心观点与业绩总览 - 报告核心观点：公司2025年第三季度归母净利润环比小幅改善，但受成品油需求下行和化工景气度低迷影响，下调未来盈利预测，长期看好其在新能源、新材料领域的布局和成长前景，故维持“买入”评级 [4][5][11] - 2025年前三季度，公司实现营业总收入21134亿元，同比下降10.7%，实现归母净利润300亿元，同比下降32.2% [4] - 2025年第三季度单季，公司实现营业总收入7044亿元，同比下降10.9%，环比增长4.6%，实现归母净利润85亿元，同比下降0.5%，环比增长3.4% [4] - 2025年前三季度经营活动现金流净额1148亿元，同比增长13.0% [5] 分业务表现 上游业务 - 2025年前三季度实现息税前利润381亿元，同比下降15.8% [6][7] - 2025年第三季度单季实现息税前利润126亿元，同比下降12.4%，环比增长5.7% [7] - 油气当量产量同比增长2.2%，其中国内原油产量191百万桶，同比增长0.4%，天然气产量311亿方，同比增长4.9% [7] - 原油实现价格66.4美元/桶，同比下降10.2美元/桶，自产天然气实现价格1.78元/方，同比下降0.115元/方 [7] - 油气现金操作成本为14.3美元/桶，同比下降0.7美元/桶 [7] 炼油业务 - 2025年前三季度实现息税前利润70亿元，同比增长13.7% [6][8] - 2025年第三季度单季实现息税前利润37亿元，同比增利45亿元，环比增利28亿元 [8] - 加工原油18641万吨，同比下降2.2%，生产成品油11108万吨，同比下降4.7% [8] - 炼油毛利为6.1美元/桶，同比上升0.5美元/桶，现金操作成本为3.9美元/桶，同比上升0.2美元/桶 [8] 营销及分销业务 - 2025年前三季度实现息税前利润128亿元，同比下降35.6% [6][9] - 2025年第三季度单季实现息税前利润34亿元，同比增长0.8%，环比下降23.9% [9] - 成品油总经销量17149万吨，同比下降5.7%，其中境内成品油零售量8267万吨，同比下降3.7% [9] - 非油业务实现利润41.91亿元，同比增长5.4% [9] 化工业务 - 2025年前三季度实现息税前利润-82亿元，同比增亏34亿元 [6][10] - 2025年第三季度单季实现息税前利润-41亿元，同比增亏15亿元，环比增亏14亿元 [10] - 乙烯产量11588万吨，同比增长15.4%，化工单位完全加工成本1195元/吨，同比下降126元/吨 [10] 盈利预测与估值 - 下调公司2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为401亿元（下调11%）、462亿元（下调17%）、514亿元（下调22%） [11] - 对应的每股收益（EPS）分别为0.33元、0.38元、0.42元 [11] - 基于2025年预测，A股对应市盈率（P/E）为16.7倍，H股对应市盈率为11.6倍 [12] - 预计2025年毛利率为14.8%，摊薄净资产收益率（ROE）为4.76% [12][15]