投资评级 - 报告对招商银行维持“增持”评级 [1][8] 核心观点 - 招商银行2025年三季度业绩边际向好，营收降幅收窄，净利润增速小幅提升 [5] - 财富管理手续费收入增速进一步提升，成为业绩重要支撑 [5][8] - 公司在零售和财富管理赛道已形成商业模式的护城河、市场化的企业文化和专业的团队，底层价值稀缺，值得长期持有 [8] 业绩表现 - 3Q25营收同比下滑0.7%，较1H25的-1.9%降幅收窄 [5] - 3Q25净利润同比增长0.5%，较1H25的+0.3%增速小幅提升 [5] - 净利息收入同比增长1.7%，维持增长态势 [5] - 净非息收入同比下滑4.8%，但较1H25的-7.6%降幅收窄，其中手续费收入增速转正至+0.9% [5] - 财富管理手续费收入同比大幅增长18.7%，增速较1H25的+11.9%进一步提升 [5] 资产负债与息差 - 3Q25生息资产同比增长9.4%，贷款总额同比增长5.2% [5] - 单季日均净息差环比下降3个基点至1.83%，但负债端付息率下行9个基点至1.22%，支撑力度增强 [5] - 单季年化生息资产收益率环比下降11个基点至2.97% [5] - 存款同比增长9.4%，增速高于贷款和计息负债 [5] 信贷结构 - 对公贷款同比增长14.2%，其中泛政信类、制造业、批零、信息计算机行业增速分别为16.2%、14.6%、24.6%、40.2%，地产贷款压降4.6% [5] - 零售贷款同比增长3.4%，按揭、信用卡、消费贷、小微贷款均实现正增长 [5] - 新增贷款投放中，对公、零售、票据比重为112：24：-43，泛政信类、制造业、个人小微贷款新增占比居前 [5] 资产质量 - 3Q25不良贷款率0.94%，环比微增1个基点，但较年初下降1个基点 [6] - 单季年化不良净生成率0.67%，同比下降4个基点 [6] - 拨备覆盖率405.93%，环比下降5个百分点，仍维持高位 [6] - 对公房地产不良率环比大幅下降32个基点至4.24%，为1Q23以来最低点 [8] 财富管理业务 - 财富管理手续费收入同比高增18.7%，代理基金、代理理财、代理信托收入分别增长38.9%、18.1%、46.8% [5] - 代理保险收入同比下降7.1%，但降幅收窄 [5] - 零售客户总数持续增长，高净值客户基础稳固 [30] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为1509亿元、1546亿元、1561亿元，对应增速1.66%、2.46%、1.00% [1] - 预测2025-2027年每股收益分别为5.98元、6.13元、6.19元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为6.82倍、6.65倍、6.59倍，PB分别为0.92倍、0.85倍、0.77倍 [1][8]