投资评级 - 报告对招商证券的投资评级为“增持”，并维持该评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司9M25业绩符合预期，经营提质增效，管理费率持续压降，经营杠杆改善 [4][6] - 3Q25经纪业务收入弹性强劲，显著高于同业，融资市占率稳中提升 [6] - 自营投资同环比双位数增长，投资收益率明显改善 [6] - 参控股公募基金（博时基金、招商基金）的ETF规模实现显著增长 [1][6] - 基于管理费率压降和自营投资收益率改善，报告上调了公司盈利预测 [6] 财务业绩表现 - 9M25业绩：实现营业收入182亿元，同比增长28%；归母净利润89亿元，同比增长24% [4] - 3Q25单季业绩：实现营业收入77.2亿元，同比增长65%，环比增长33%；归母净利润36.9亿元，同比增长53%，环比增长28%，为历史单季次高 [4] - 盈利能力：9M25加权ROE（未年化）为7.18%，同比提升1.06个百分点 [4] - 盈利预测：预计25-27年归母净利润分别为120.3亿元、131.4亿元、149.6亿元，同比增长16%、9%、14% [5][6] 业务分部表现 - 经纪业务：9M25收入66亿元，同比增长80%；3Q25单季收入28.7亿元，同比大幅增长162%，环比增长62% [6] - 信用业务（净利息）：9M25收入12.8亿元，同比增长88%；3Q25单季收入6.5亿元，同比增长204%，环比增长54% [6] - 投资业务（净投资）：9M25收入73.1亿元，同比增长1%；3Q25单季收入32.0亿元，同比增长28%，环比增长23% [6] - 投行业务：9M25收入5.1亿元，同比增长22%；3Q25单季收入1.1亿元，同比下降20%，环比下降50% [6] - 资管业务：9M25收入6.5亿元，同比增长30%；3Q25单季收入2.1亿元，同比增长31%，环比下降2% [6] 运营效率与资产状况 - 成本控制：9M25管理费率为45%，较9M24的47%和1H25的46%持续下行 [6] - 经营杠杆：3Q25公司经营杠杆为4.44倍（剔除客户资产），较2024年的4.39倍和2Q25的4.15倍明显提升 [6] - 资产规模：3Q25末公司总资产达7456亿元，较2Q25末增长11%；金融投资资产3848亿元，较2Q25末增长6% [6] - 自营投资收益率：3Q25年化自营投资收益率为4.7%，较2Q25的3.9%和3Q24的3.8%明显改善 [6] 市场地位与子公司表现 - 经纪业务弹性：3Q25市场日均股基成交额2.5万亿元，同比增210%，环比增67%；公司经纪收入增速超越市场 [6] - 融资业务：3Q25末市场融资余额2.38万亿元，较2024年末增28%；公司融出资金1293亿元，较2024年末增35%，融资市占率提升至5.44% [6] - 博时基金：3Q25末非货基规模6641亿元（行业第八），较年初增5%；非货ETF规模2200亿元，较年初大幅增长63% [6] - 招商基金：3Q25末非货基规模5496亿元（行业第十二），较年初降2%；非货ETF规模657亿元，较年初大幅增长76% [6] - 招证资管：期末非货基规模46.2亿元，较2024年末的4亿元实现显著增长 [6]