投资评级与目标价 - 对山东黄金A股（600547 CH）维持“增持”评级，目标价为人民币38.52元 [7] - 对山东黄金H股（1787 HK）维持“增持”评级，目标价为35.02港元 [7] 三季度业绩表现 - 2025年第三季度实现营收270.17亿元，同比增长27.25%，但环比下降12.37% [1] - 第三季度归母净利润为11.48亿元，同比增长68.24%，但环比下降35.58% [1] - 2025年前三季度累计营收837.83亿元，同比增长25.04%，累计归母净利润39.56亿元，同比增长91.51% [1] - 三季度业绩环比下滑主要推测因成本波动及非经常性因素中的公允价值变动净收益为-6.25亿元 [1][2] 产销数据与成本分析 - 2025年前三季度自产金产量37.8吨，销量36.8吨，同比分别增长6.64%和11.99% [2] - 2025年第三季度自产金产/销量分别为13.08/13.22吨，环比第二季度分别增长1.9%和4.8% [2] - 同期外购金及小金条产销量同比有所下降 [2] - 尽管第三季度金价环比上涨3%且产销表现良好，但业绩下滑归因于成本波动及投资净收益-1.04亿元等非经常性因素 [2] 公司资源与成长性 - 截至2024年底，公司保有黄金资源储量2635.84吨，按权益比例计算为2058.46吨，为A+H股黄金公司中的龙头 [3] - 公司正积极推动胶东地区世界级黄金生产基地建设，焦家、新城、卡蒂诺项目满产后预计年产量分别为18.85吨、7.77吨和8.44吨，未来黄金产量有望显著增加 [3] 行业观点与金价展望 - 近期金价出现回调，但报告认为全球秩序重构期黄金仍是最合适的避险资产，短期下跌不影响其长期逻辑 [4] - 金价回调反而可能提供加仓机会，建议关注金价企稳后黄金相关资产的增配机会 [4] 盈利预测与估值 - 下调公司2025-2027年归母净利润预测至63.38亿元、93.60亿元和123.60亿元，三年复合增长率为61.19% [5] - 下调主要因公司公允价值损失及投资负收益超预期 [5] - 基于可比公司2026年Wind一致预期平均市净率3.53倍，给予公司2026年3.53倍市净率进行估值 [5][12] - 预测2025-2027年每股收益分别为1.37元、2.03元和2.68元 [5][11]