投资评级 - 报告对公司的投资评级为“优于大市” [1][5][17] 核心观点 - 2025年第三季度公司收入拐点初现，营业收入为117.11亿元，同比微降0.38% [1][10] - 公司拟向全体股东每股派发现金红利0.25元，对应前三季度利润分红率约16.95% [1][10] - 单三季度在毛利率稳定基础上公司收入端迎来2024年以来首次企稳 [5][17] - 伴随离岛、市内、口岸免税店利好政策持续出台，以及公司作为全球免税龙头积极应对四季度旺季与海南封关机遇，公司在全渠道具备盈利潜力 [5][17] 财务业绩总结 - 2025年第三季度归母净利润为4.52亿元，同比下降28.94%；扣非净利润为4.41亿元，同比下降30.56% [1][10] - 2025年前三季度营业收入为398.62亿元，同比下降7.34%；归母净利润为30.52亿元，同比下降22.13% [1][10] - 2025年第三季度公司毛利率为32.0%，同比保持平稳 [3][11] - 2025年第三季度归母净利率为3.9%，同比下降1.6个百分点 [3][11] 分业务表现 - 海南免税市场：2025年第三季度海南免税行业销售额同比减少2.63%，购物人次减少14.26%，但客单价同比增加13.56%；9月行业销售额同比转正 [2][11] - 口岸免税：2025年第三季度上海机场出入境客流同比增长16%，公司上海机场相关免税合同收入同比增长18% [2][11] - 线上业务：受国内有税直接竞争影响，同比有所回落 [2][11] 未来展望与驱动因素 - 国庆假期海南离岛免税销售金额、购物人数、人均购物金额同比分别增长13.6%、3.2%、10% [4][14] - 海南封关前夕，离岛免税品类与覆盖人群再度扩容，并引入岛民单次离岛多次提货 [4][14] - 公司在海口、三亚推动三期建设，丰富文旅、IP、餐饮等综合业态，打造一站式线下体验场景 [4][14] - 市内免税店政策逐步疏通，公司深圳、广州、成都三地市内店已于第三季度开业 [4][14] 盈利预测与估值 - 下调公司2025-2027年归母净利润预测至39.5亿元、47.3亿元、54.8亿元 [5][15] - 对应2025-2027年市盈率（PE）估值分别为40倍、33倍、29倍 [5] - 预测2025-2027年营业收入分别为545.96亿元、599.97亿元、647.36亿元 [6] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.91元、2.28元、2.65元 [9]