投资评级与目标价 - 报告对荣昌生物维持"持有"评级 [1] - 上调港股目标价至75港元，对应潜在降幅为19% [1][4] - 上调A股目标价至人民币96.7元，对应潜在降幅为1% [1][6] 财务表现与业绩分析 - 3Q25公司实现收入人民币6.2亿元，同比增长33.1%，环比增长8.7% [2] - 3Q25归母净亏损缩窄至人民币1.0亿元，同比大幅减少65.2%，环比减少48.3% [2] - 三季度毛利率为84.6%，同比提升3.1个百分点 [2] - 三季度研发费用为人民币2.4亿元，同比下降29.9%，环比下降23.5% [2] - 三季度销售费用率持续下降至47.7% [2] - 公司维持全年利润端指引，在不考虑BD收入情况下，预计全年减亏幅度约50% [2] - 预测2025年净亏损为人民币1.3亿元，2026年调整至微盈利，2027年净盈利预测为人民币5.5亿元 [8] 核心产品商业化进展 - 泰它西普3Q25实现销售收入人民币3.8亿元，同比增长41.4%，环比增长12.6% [3] - 维迪西妥单抗3Q25实现销售收入人民币2.4亿元，同比增长21.4%，环比增长3.5% [3] - 泰它西普商业化团队稳定在约900人，覆盖超过1,000家医院，正式准入超600家医院 [3] - 维迪西妥单抗商业化团队稳定在500人以上，覆盖1,000家以上医院，正式准入约450家 [3] - 维迪西妥单抗+特瑞普利单抗用于一线尿路上皮癌的三期试验数据优秀，中位总生存期达31.5个月 [3] 研发管线与未来策略 - RC148（PD-1/VEGF双抗）优先推进非小细胞肺癌领域，单药治疗一线NSCLC及联合化疗治疗二线NSCLC的1期临床试验观察到不错疗效 [4][8] - 联合化疗治疗一线NSCLC的2期临床试验已完成入组，未来计划启动3期临床试验 [4][8] - RC148与ADC联用是重要策略，ESMO大会已披露与CLDN18.2 ADC联用治疗晚期胃癌的客观缓解率达52.4% [8] 近期关键催化剂 - 泰它西普和维迪西妥单抗的国家医保谈判正在进行中，若降价幅度温和，可能对股价产生积极影响 [1][3]