报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 新季玉米市场整体供应宽松格局未变，港口库存偏低对价格有一定支撑，但下游需求疲软，进口谷物数量下降，小麦替代有效填补供应，随着小麦价格接近政策底、新玉米收获收尾，替代效应预计减弱，部分需求有望回归，市场多空交织，进入关键博弈期 [6][34] - 短期玉米下行趋势未结束，或继续下探 2100 元/吨支撑位，关注新粮上市节奏，若下跌充分释放，后市驱动逻辑可能切换，需关注新粮上市进度与下游需求恢复动向 [6][34][37] 根据相关目录分别进行总结 一、玉米市场结构 - 截至 10 月底，玉米指数价格持续下跌至 2129 元/吨支撑位附近，预计后期继续下跌寻求支撑，甚至可能超跌下探至 2100 元/吨以下 [8] - 华北及玉米上量增多，价格高开低走维持低位，中储粮及储备库轮出粮源，进口替代品到港，市场供应增加，下游用粮企业备库充足，饲料企业补库需求受抑制，市场购销清淡，玉米指数仍有下行可能 [8] - 期现结构整体呈现 Contango 结构，01 贴水 05，05 贴水 09 [9] 二、市场行情分析 1. 玉米市场供应宽松，奠定价格低位基础 - 新季玉米市场总体“供给小幅回暖、需求刚性稳固”，2025 年全国玉米产量预计 2.82 亿吨，较 2024 年增产 1113 万吨，东北地区增产显著，华北地区产量持平，进口玉米拍卖补充粮源，小麦替代增强，市场由结构性紧平衡向整体宽松转化 [11] - 东北地区 2025/2026 年新季玉米种植成本下降，测算新年度玉米种植成本为 1671 - 2138 元/吨，集港价约 2100 元/吨，基于产量调整和地租下降，集港价格降至 2000 元/吨，玉米盘面价格有向下空间 [11][13] - 2025 年 9 月主要谷物进口量同比大幅下降，1 - 9 月中国玉米进口骤降，进口量延续新低，反映国内库存、消费及政策调控对进口需求的压缩 [15] - 2025 年小麦产量环比增 4%左右，市场供需格局宽松，价格承压，对玉米有明显比价优势，预期 2025 年小麦对玉米在饲料端的替代在 2000 万吨 - 3000 万吨之间，随着小麦价格触底，价差收窄，需求将回归玉米市场 [22] 2. 下游需求维持刚性但无增量，提振作用有限 - 玉米消费集中于饲料养殖与深加工板块，下游市场“需求刚性稳固，但缺乏显著增长动力” [24] - 饲料养殖方面，政策推动调减能繁母猪存栏，但产能去化进程缓慢，截至 2025 年 9 月，生猪存栏和能繁母猪存栏量仍处高位，玉米饲用消费以刚性需求为主，规模平稳，短期内难有显著增量，生猪期现货价格预计维持磨底，产业将进入去产能阶段 [25] - 深加工方面，新季玉米上市后价格下跌，南北各地深加工企业普遍实现“扭亏为盈”，黑龙江、内蒙古、河北、山东等地深加工淀粉利润分别约为 50 元/吨、44 元/吨、65 元/吨、 - 34 元/吨 [26] 3. 库存处于阶段性低位，增加价格弹性 - 截至 10 月 31 日，北方港口四港玉米库存 94 万吨，广东港口玉米库存 67 万吨，北方港口库存下滑可能是基层余粮见底和贸易商囤货惜售，南方港口库存走低反映到港量减少及下游企业提货稳定，供需衔接偏紧 [33] - 港口库存整体下移，市场“蓄水池”缓冲作用减弱，需求端超预期增长或供给端短期扰动更易放大，反映在价格波动上 [33] 三、行情展望 - 新季玉米市场供应宽松格局未变，港口库存偏低有一定支撑，但下游需求疲软，小麦替代效应预计减弱，部分需求有望回归，市场多空交织，进入关键博弈期 [34] - 短期玉米下行趋势未结束，或继续下探 2100 元/吨支撑位，关注新粮上市节奏，若下跌充分释放，后市驱动逻辑可能切换，需关注新粮上市进度与下游需求恢复动向 [34][37]