报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上10月降息后美联储内部分歧加大，多位官员对12月降息转向谨慎，美元指数反弹令金属市场承压，市场担忧美国四季度经济衰退；国内“十五五”围绕高质量发展，我国经济长期向好 [2] - 基本面上今年全球精矿供应增速或不足1%，全球精铜产能增长遇瓶颈，国内产量下滑进口回升；消费端10月传统产业旺季不旺，新兴产业尤其是数据中心用铜提供增量，国内和全球库存上行 [2] - 整体来看美国政府停摆使美联储平衡双重风险遇挑战，市场交易美国经济四季度衰退预期，中国强调高质量发展；基本面矿端紧缺，国内精铜产量下滑，高铜价抑制传统消费但成本有支撑，预计11月铜价先抑后扬 [2][96] 根据相关目录分别进行总结 一、2025年10月铜行情回顾 - 10月铜价震荡上行，伦铜从10263美元涨至11200美元，沪铜从84600元涨至89200元；美联储10月降息但鲍威尔表态12月降息不确定，欧央行暂停降息；海外矿企增产不及预期，国内精铜四季度产量下滑，中美会晤宏观情绪回暖，预计短期铜价回调但中期向上 [7] - 10月国内精铜终端消费有韧性但下游观望，铜缆线企业开工率低，电网投资放缓，房地产订单低迷；电子铜箔市场需求提振，锂电铜箔规模递增；10月社会库存回升，现货升贴水回落，加工费下降；预计11月传统行业消费降温，新兴产业除风光用铜外保持增长，内贸铜升水窄幅波动 [9][10] 二、宏观经济分析 1、中美经贸谈判达成阶段性共识，美联储降息后鲍威尔又放鹰 - 中美首脑10月会晤达成阶段性共识，包括关税、出口管制、贸易等多方面，缓和贸易摩擦，提振全球经济和市场风险偏好 [13] - 美国政府停摆六周，经济损失达180亿美元，四季度GDP增速预计低1.5%；鲍威尔10月降息后放鹰，12月降息不确定，美国通胀高位，政府停摆致数据缺失或使12月暂停降息；中期来看全球央行仍处宽松周期 [14] 2、美国服务业略显疲软，欧元区三季度GDP增速超预期 - 美国10月ISM服务业PMI降至50，新订单指数和商业活动指数下滑，就业指数萎缩，支付价格指数上升，制造业PMI连续7个月收缩，四季度经济面临下行压力 [15] - 欧元区三季度GDP环比增长0.2%，法国增长0.5%，德国停滞，葡萄牙增长0.8%；服务业稳定，制造业和出口有下行风险；欧央行10月暂停降息，预计年底维持开放式降息政策 [17] 3、四中全会围绕高质量发展，深入实施“人工智能+”行动 - “十五五”规划提出“五个以”“两个推动”“一个确保”要求，遵循六项重大原则 [18] - 科技部强调加强人工智能顶层设计和体系化部署，包括基础研究、“人工智能+”行动、治理和国际合作；规划提出发展新兴支柱产业和前瞻布局未来产业，未来10年将再造中国高技术产业 [19] 三、基本面分析 1、全球中断矿山复产缓慢，主流矿企三季度增产不及预期 - 10月底铜精矿现货TC维持-40美金/吨外，预计2025年全球铜精矿供应增速不到1%，部分主流矿企净现金成本创新高；巴拿马、特尼恩特、Grasberg、卡莫阿等项目复产慢或停产，主流矿企下调产量预期，市场担忧中期供应短缺 [22][23] - 嘉能可、第一量子、力拓等矿企三季度产量有增有减，部分企业下调产量指引 [24][25][27] - ICSG数据显示8月全球精炼铜供应过剩4.7万吨，智利9月铜产量同比降4.5%，南方铜业Tia Maria项目预计2027年投产 [28] 2、全球中断矿山复产缓慢，主流矿企三季度增产不及预期 - 10月国内电解铜产量延续回落，精矿供应紧缺，废铜供应趋紧，炼厂原料和冷料短缺，预计产量难反弹 [29] - 海外多家冶炼厂停产、爬产慢或产量不及预期，预计2025年海外精铜新增产能62万吨，实际增量约5万吨 [30] 3、精铜进口量持续恢复，废铜进口总体平稳 - 1-9月我国未锻造铜及铜材、铜矿砂及精矿、精炼铜进口量有不同变化，9月精炼铜进口量回升，10月预计稍有回落；海外美铜库存高位增加但未见回流 [54] - 10月洋山铜提单溢价回落，进口窗口未开启，国内保税区库存增加；美国对废铜和铜输入型材料有相关政策 [55] - 1-9月我国废铜总进口量同比增0.12%，转向进口东南亚国家废铜；冶炼企业响应政策强化再生资源回收利用；770号文使废铜制杆企业成本增加，供应趋紧 [56][57] 4、北美地区库存高位增加，国内社库低位反弹 - 10月国内库存低位反弹，全球库存上行，美铜地区库存增加，国内社会库存回升但仍处近年同期偏低水平；近月结构趋于平水，LME的0-3保持低BACK水平 [61] - 截止10月31日，三大交易所库存增加，LME注销仓单比例反弹，COMEX库存攀升，国内铜显性库存增加；预计11月全球显性库存回落 [62][63] 5、传统行业旺季不旺，新兴产业发展势头迅猛 - 电网投资累计增速放缓，10月铜缆线企业开工率降至67.8%，高铜价拖累订单，预计2025年电网投资用铜增速2.5%-3% [67][68] - 光伏行业进入结构性改革，六部委规范产业竞争秩序，预计未来回收环节重要；风电装机增速低迷，预计风光行业用铜总量降10% [69][72] - 房地产未摆脱筑底周期，70城房价跌幅收窄，竣工端用铜减速超10% [73][74] - 空调排产量递减，年底国补减弱，预计四季度白色家电用铜回落 [75][76] - 新能源汽车产销高增长，预计用铜增速保持25%以上 [77][78] - 全球数据中心市场规模预计2025年突破2300亿美元，2026年将为全球带来约105万吨用铜增量 [79] 四、行情展望 - 宏观上美联储对12月降息谨慎，美元反弹使金属承压，市场担忧美国经济衰退；国内“十五五”围绕高质量发展，经济向好 [96] - 基本面矿端紧缺，国内精铜产量下滑，高铜价抑制传统消费但成本有支撑，预计11月铜价先抑后扬 [96]