核心观点 - A股盈利格局正经历历史性变迁，从上游资源品主导转向科技与出海双轮驱动，当前科技+出海盈利占比已突破30%，未来有望持续提升至60%，成为新盈利周期的核心基本面主线[1][2][10] - 基于2025年三季报，A股盈利增速底部已逐步明确，全A/全A两非盈利增速分别为3.27%/3.09%，环比2025H1小幅上升，ROE水平也小幅上行至7.65%/6.07%[7][28] - 当科技+出海盈利占比向上突破50%时，有望推动A股盈利进入全新向上周期，且因其与国内PPI走势相关性较弱，将改变过去PPI对A股基本面的主导性解释[3] 盈利格局的历史性变迁 - 历史规律显示，伴随经济发展阶段主线变化，对应板块占A股（剔除金融）盈利占比突破30%后，在后续5-8年将持续提升至60%达到峰值，例如2000-2008年顺周期资源品盈利占比从30%提升至60%，2010-2016年中游制造和消费品+房地产盈利占比从30%提升至60%[1] - 每轮盈利格局切变的直接推动力是资本开支向新领域快速倾斜，并推动该领域盈利增长与ROE上升突破15%，如2003-2006年顺周期强资本开支、2010年后消费+制造+房地产强资本开支周期、2022年后科技强资本开支与OFDI出海投资上升[2] - A股盈利中枢呈现清晰产业演进脉络：2003-2012年上游资源品主导，2010-2021年消费+制造业接棒，2022年以来进入科技+出海新时代，新旧动能转换显著[21] 当前盈利周期与结构分析 - 2025年三季度全A/全A两非营收同比分别为1.21%/1.28%，相比H1的0.03%/0.47%小幅回升，销售净利率（TTM）分别为8.18%/4.39%，环比2025Q1分别提升0.44和0.22个百分点，经营现金流/营业收入比例上升至25.34%，反映企业"内卷"现象与资金回流状态好转[7][28][31] - PPI出现企稳迹象，库存周期处于去库存后期，全A两非盈利增速与PPI呈现显著正相关，ROE与产成品存货同步变动，表明盈利周期拐点临近，ROE（TTM）底部确认在望[8][32] - 各板块盈利普遍改善，创业板以18.84%的增速领跑，显著高于主板（5.40%）和科创板（-4.20%），主要指数中创业板指盈利增速达19.28%，中证500、沪深300、中证1000增速分别为9.33%、5.23%、-2.08%[8][33][35] 核心景气主线与行业表现 - AI产业链、出海、涨价资源品是三大核心景气主线：电子行业2025Q3盈利增速达37.40%，通信设备（含光模块）增速高达73.23%，家电、机械设备（主要为工程机械）、客车商用车增速分别为14.36%、14.15%、44.92%，有色金属受益全球定价上涨增速达36.66%[8][37] - 海外业务收入占比越高景气度越佳，海外收入占比30%以上企业营收和盈利增速显著优于内需型企业，ROE水平持续提升至11.88%，出海50指数营收增速（+12.84%）和盈利增速（+13.88%）大幅超越全A水平，ROE达到17.68%[22][23][25] - 三级行业中，半导体、锂电设备、氟化工、保险、稀有金属、钾肥、商用客车、白银、电池化学品等细分领域净利润增速环比大幅提升，数字芯片设计、新能源与资源品成为景气度最高方向[38][39] 投资策略与估值匹配 - 2025Q3高增长细分（净利润增速30%以上）占比约25%，对应产业主题投资有效性最优阶段，投资理念变现为核心资产-景气投资-产业主题投资的轮回转变[40][42] - 基于PEG角度，性价比较好的二级行业主要有游戏、风电设备、电池、贵金属、航海装备、能源金属、光学光电子、化学纤维、工程机械、化学原料等[9][43] - 基于PB-ROE角度，性价比较好的二级行业主要有白电、工程机械、摩托车、航空机场、休闲食品、银行、钢铁、公路铁路、航运港口、水泥等[9][41]