投资评级 - 对工商银行的投资评级为“增持”，且为维持该评级 [1][8] 核心观点 - 工商银行2025年第三季度非息收入明显改善，资产质量保持稳定 [5] - 公司凭借良好的客户基础和多元业务，预计在经营环境压力下仍能实现稳健经营 [8] - 财政部对国有大行注资将提升市场信心，且公司分红稳定、股息率较高，对长线资金具备吸引力 [8] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入6400.28亿元，同比增长2.17% [4] - 2025年前三季度实现归属于母公司普通股股东净利润2699.08亿元，同比增长0.33% [4] - 2025年第三季度单季净息差为1.24%，环比下降3个基点，同比下降19个基点 [4][5] - 截至2025年三季度末，总资产达52.81万亿元，同比增长9.21%；总贷款30.45万亿元，同比增长8.39% [4] 资产负债与业务分析 - 贷款增长受需求影响边际放缓，但对公信贷一般贷款增长略好于去年同期，票据贴现增长较好 [5] - 个人贷款在第三季度表现为净偿还，与居民部门去杠杆趋势相符 [5] - 金融投资受政府融资驱动保持较快增长 [5] - 存款增长及结构处于有利位置，M2增速稳中有升、存款定期化缓解 [5] - 测算第三季度生息率为2.58%，环比下降约14个基点；付息率为1.46%，环比下降约9个基点 [5] 非利息收入与资产质量 - 2025年第三季度手续费及佣金净收入进一步修复，驱动因素包括对公理财业务发力、结算及投行手续费压力缓解、资管费率改革影响淡化及市场活跃度提升 [5] - 投资收益与公允价值变动在债市偏弱行情中实现较快增长 [5] - 2025年9月末不良贷款率为1.33%，环比持平，保持近年最低水平 [4][5] - 对公贷款中制造业、租赁和商业服务业、房地产业等行业资产质量继续稳中向好 [5] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入分别为8331亿元、8410亿元、8827亿元，同比增速分别为1.38%、0.94%、4.96% [7][8] - 预测2025-2027年归母净利润分别为3676亿元、3740亿元、3814亿元，同比增速分别为0.47%、1.74%、1.99% [7][8] - 预测2025-2027年每股净资产分别为10.92元、11.59元、12.28元，对应2025年11月6日收盘价的市净率分别为0.74倍、0.70倍、0.66倍 [7][8] - 预测2025-2027年净息差分别为1.26%、1.23%、1.23% [7]