投资评级 - 报告对农业银行维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 农业银行以国有大行最优的营收、利润表现组合脱颖而出，迎来新一轮价值重估周期 [6] - 基于可期的以量补价、厚实的拨备家底及耐心资本稳步增持，预计农业银行估值有望再创新高 [6] - 中期分红有望年内落地，进一步夯实高股息优势 [6] - 年初以来农业银行涨幅近60%，全面领涨银行板块 [6] 财务业绩表现 - 9M25实现营收5509亿元，同比增长2.0%，较1H25的0.8%提速 [4] - 9M25实现归母净利润2209亿元，同比增长3.0%，较1H25的2.7%提速，仍居大行首位 [4][6] - 营收增长主要驱动因素包括：规模正贡献6.5pct、非息收入贡献3.9pct、拨备少提贡献2.2pct [6] - 利息净收入同比下降2.4%，较1H25的-2.9%有所收窄，息差拖累营收8.4pct [6] - 非息收入同比增长20.7%，其中投资相关非息增长31.7%，中收增长13.3% [6] 资产质量与风险管理 - 3Q25不良率季度环比微降1bp至1.27% [4][6] - 3Q25拨备覆盖率季度环比提升0.1pct至295.1%，居大行首位 [4][6] - 估算9M25年化加回核销后不良生成率为0.53%，较1H25的0.58%边际改善 [6] 业务运营与资产负债 - 3Q25贷款同比增速为9.3%，高于国有行平均的8.5% [6] - 前三季度贷款新增2.07万亿元，与工商银行投放规模相近 [6] - 3Q25存款同比增长9.3%，增速较2Q25的8.3%进一步提速，更好支撑信贷投放 [6] - 9M25息差为1.30%，同比下降15bps，测算3Q25息差环比持平为1.28% [6] - 3Q25付息负债成本率环比下降7bps至1.45%，生息资产收益率环比下降7bps至2.58% [6] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为3.0%、3.4%、4.3% [6] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.77元、0.80元、0.84元 [5] - 当前股价对应2025年PB为1.02倍 [6] - 预测2025年ROE为10.10%，2027年降至9.57% [5] 行业比较与股东情况 - 农业银行2025年预测市盈率为10.43倍，市净率为1.02倍，股息率为3.0% [5][11] - 3Q25中国平安新进入前十大股东，期末持股比例为1.4% [6] - 中期分红占1H25归母净利润比例为32.1%，与2024年的32.2%基本持平 [6]