核心观点 - 报告核心观点为10月金融数据整体转弱，社融增速放缓主要受实体信贷需求不强及政府债发行高基数拖累，同时居民存款持续向权益市场转移，债市进入震荡期而股市保持强势预期 [3][4] 社融与信贷分析 - 2025年10月新增社会融资规模0.815万亿元，显著低于2024年同期的1.41万亿元，社融同比增速从9月的8.7%下降至8.5% [3] - 政府债净融资回落是拖累社融的主因之一，源于2024年10-12月置换债集中发行形成高基数，且新增地方债5000亿元额度或于11月、12月集中发行 [4] - 企业部门信贷需求疲软，新增长期贷款和短期贷款均弱，部分短期贷款被票据融资替代，10月末票据贴现利率明显回落，若合并短期贷款和票据融资，企业新增短期融资需求有所改善 [4] - 居民部门短期和长期贷款均回落，反映消费意愿和购房需求不强，主要由于地产市场降温及居民收入增长预期偏弱 [4] 存款与资金流向 - 居民存款持续向股市转移，10月新增非银存款规模升至季节性高位，与新增住户存款形成跷跷板效应，10月两融余额占A股流通市值比重相比9月抬升，市场交易活跃度提升 [4] - 10月M2同比增速为8.2%，较9月的8.4%下降，M1增速亦回落，M1-M2剪刀差扩张，但该指标与实体经济关联度下降，与权益市场表现相关性增强 [4] - 10月新增企业存款和新增居民存款均处于季节性低位 [37] 债券与货币政策展望 - 近期债市呈箱体震荡，10年期国债活跃券收益率围绕1.8%小幅波动，央行恢复国债买卖和基本面转弱已被市场定价，债市对短期利好基本交易完毕 [4] - 债市进入政策和数据真空期，公募基金费率新规未落地前仍存不确定性，基本面转弱提高了债市做多胜率，但收益率下行空间短期受制约 [4] - 需关注后续货币政策配合财政进一步加码的可能性 [4] 图表数据支持 - 10月新增人民币贷款0.22万亿元，低于2024年同期的0.50万亿元 [3] - 10月政府债净融资节奏放缓，城投债净融资规模转负，产业债净融资规模回落 [12][13][17] - 10月企业新增中长期贷款低于季节性水平，而票据融资高于季节性水平 [23][25] - 10月商品房销售面积低于往年季节性水平 [26]