投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 核心观点 - 公司3Q25业绩全面超预期，收入与利润增长强劲，AI战略投入开始显现成效，助力业务效率提升 [1][2] - 游戏与广告业务是核心增长驱动力，海外游戏表现尤为亮眼，AI技术有望显著延长广告业务的增长周期 [1][3][4] - 基于公司在入口、场景、社交关系链等方面的强大优势，报告坚定看好其在AI Agent赛道的竞争潜力 [2] 整体业绩 - 3Q25收入同比增长15%，毛利同比增长22%，Non-IFRS经营利润同比增长18%，Non-IFRS归母净利润同比增长18%，均超过彭博一致预期 [1] - 管理费用同比增长18%，主要系研发开支增加，尤其是AI相关投入；销售费用同比增长22%，主要系发展AI原生应用及游戏的推广力度增加 [2] - 3Q25资本开支130亿元，环比有所回落；Non-IFRS分占联合营公司盈利103亿元，同比增加18亿元 [2] 增值服务 - 3Q25增值服务收入同比增长16%至959亿元，超彭博预期3% [3] - 本土游戏收入同比增长15%至428亿元，主要受益于《王者荣耀》、《和平精英》等长青游戏及新游《三角洲行动》的贡献，《三角洲行动》9月DAU突破3000万 [3] - 海外游戏收入同比增长43%至208亿元，超市场预期，主要系Supercell游戏收入增长、新收购工作室贡献及新主机游戏《消逝的光芒：困兽》的销量表现 [3] - 社交网络收入同比增长5%至323亿元，主要来自视频号直播、音乐付费会员及小游戏平台服务费的增长 [3] 营销服务 - 3Q25营销服务（网络广告）收入同比增长21%至362亿元，超彭博预期2% [4] - 增长主要源于用户参与度提升、广告加载率提高以及AI驱动带来的eCPM提升，所有行业的广告主投放均有所增长 [4] - 公司推出智能投放产品矩阵AIM+，通过自动配置定向、竞价与投放，帮助广告主优化素材并提升营销ROI [4] 金融科技及企业服务 - 3Q25金融科技与企业服务收入同比增长10%至582亿元 [5] - 金融科技收入实现同比高个位数增长，主要系商业支付活动及消费贷款服务收入增加 [5] - 企业服务收入同比增长超10%，主要得益于云服务收入增长以及微信小店GMV上升带动的技术服务费增长 [5] 盈利预测与估值 - 预测2025/2026/2027年收入分别为7502/8353/9155亿元，Non-IFRS归母净利润分别为2603/3007/3353亿元 [5][6] - 基于2025年11月14日收盘价，对应经调整PE分别为21X/18X/16X [5][6] - 预测营业收入增长率2025E为13.6%，2026E为11.3%，2027E为9.6%；归属母公司净利润增长率2025E为20.44%，2026E为15.57%，2027E为13.58% [6][10]