投资评级 - 报告对腾讯控股维持“强烈推荐”的投资评级 [2][6][39] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩全面超预期，营业收入1929亿元，同比增长15%，环比增长5%，高于一致预期（1888亿元）[1] - 游戏与广告业务增速亮眼，AI生态布局持续加速，高毛利业务占比提升推动盈利能力改善 [1][5][6][39] - 基于社交流量优势及AI业务推进，预期2025-2027年营收将达7535亿元、8325亿元、9077亿元，经调整归母净利润分别为2602亿元、2936亿元、3254亿元 [6][39] 分业务表现总结 网络游戏业务 - 25Q3网络游戏收入636亿元，同比增长23%，高于一致预期（604亿元）[5][10][14] - 国内游戏收入428亿元，同比增长15%，主要受《三角洲行动》（国服DAU破3000万）及长青游戏驱动 [5][10][14][16] - 国际市场游戏收入208亿元，同比增长43%，主要来自Supercell游戏增长及新收购工作室贡献 [5][10][16] 社交网络业务 - 25Q3社交网络收入323亿元，同比增长5%，略低于一致预期（328亿元）[5][18] - 增长动力来自音乐付费会员（达1.257亿，付费率22.8%）、视频号直播服务及小游戏平台服务费 [5][18] - 公司与苹果达成协议，苹果将处理微信小游戏及小程序支付并抽成15%，有望完善小游戏生态 [18] 营销服务业务 - 25Q3广告收入362亿元，同比增长21%，高于一致预期（356亿元）[5][23] - 增长得益于广告曝光量提升及AI驱动的投放效果优化（eCPM增长）[5][23] - 公司推出AIM+智能投放产品矩阵，通过AI赋能降低投放门槛，提升效率 [23][24] 金融科技及企业服务业务 - 25Q3收入582亿元，同比增长10%，略高于一致预期（581亿元）[5][29] - 金融科技收入实现高个位数增长，企业服务收入增长超10%，受AI相关服务需求及微信小店交易额推动 [5][29] 盈利能力与AI进展 - 25Q3毛利润1088亿元，同比增长23%，毛利率56.4%，同比提升3.3个百分点 [1][5][35] - Non-IFRS归母净利润706亿元，同比增长18% [1][5][35] - 研发开支同比增长28%至228亿元，创单季度新高，资本开支130亿元，AI投入持续加大 [1][5][35] - AI应用层快速迭代，混元大模型能力提升，微信“元宝”、企业微信、QQ浏览器等产品深度整合AI功能 [5][35][36]