核心观点 - 报告认为港股市场正站在估值系统性抬升的起点，行业结构和投资者结构的深刻变化将推动估值中枢上移[3] - 中性情景下预计2026年恒生指数潜在收益空间为22.92%，乐观情景可达33.83%[3][84] - 投资主线聚焦科技互联网（AI驱动）、顺周期板块（PPI改善）和新股投资（精选个股）[3][4] 港股市场回顾与现状 - 2025年前10个月恒生指数上涨29.15%，恒生科技指数上涨32.23%，呈现牛市特征[3][10] - 行业表现分化显著，原材料业涨幅133.23%，医疗保健业涨幅73.39%，防御型板块涨幅落后[9][10] - 表面看估值扩张是主要驱动力，但盈利预期修正宽度持续上行，显示盈利改善公司数量增加[14] - 全球横向比较，港股估值性价比优势突出，盈利能力边际改善程度位居全球前列[15][17][19] 估值系统性抬升的驱动因素 - 港股隐含股权风险溢价（ERP）约5%，处于近年低位，但中长期有下行空间[3][20] - 行业结构变化：科技等新经济板块市值和成交额占比已超越传统经济，类似美股历史经验，新经济占比提升有助于市场估值上行[22][25][28] - 投资者结构变化：港股通成交占比升至25%-30%，"长钱"和"聪明钱"属性改善离岸折价，推动估值向全球市场靠拢[31][34][35][39] - AH溢价指数中长期有下降空间，高股息行业价值重估和新上市公司价差收敛是主要动力[40][43] 2026年市场展望与资金面 - 港股存在日历效应，一月效应显著，四季度为传统淡季[47][49] - 外资回流已自2024年9月后逐渐发生，PPI改善趋势有望强化外资流入，尤其利好周期资产[50][53][54][57][62] - 内资方面，居民存款再配置空间广阔，类似2014年经验，对股市的外溢效应有望在2026年中显现[70][72][74] - 内资在A股和港股间存在跷跷板效应，港股通集中流入往往出现在A股赚钱效应扩散后期[75][77] - 内资偏好科技主题，港股科技主题ETF规模达4530亿元，年初至今份额增长98%[78][80][82] 投资主题与行业配置 - 科技互联网：AI成为重要驱动力，阿里云AI收入占比超20%，云收入连续六个季度环比提升，AI云产品利润率更高[87][88][89][90] - 红利与顺周期：以港股折价幅度为盾，PPI改善期间港股顺周期弹性为矛，非银、公用事业、石油石化等板块存在补涨空间[91][93] - 历史数据显示PPI由低点转正期间，H股表现往往优于A股，顺周期行业港股弹性更大[94] - 新股投资：2025年首日破发率降至22.99%，创7年新低，首日涨幅中位数达16.22%，但收益分化显著，需精选个股[95][97][98][100] - "惜售"新股收益率较高，破发组换手率普遍高于未破发组，上市后流动性管理是关键[101][102][103]