报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期来看 随着双胶纸传统消费旺季来临 产量和需求边际好转 纸厂发涨价函平均落地50 - 100元/吨提振市场情绪 [191] - 中长期来看 产能仍在陆续投放 2026年联盛超120万吨产能投放 2026 - 2027年还有两台维美德纸机投产 人口周期和政策变化对双胶纸消费利空 [191] - 产业链矛盾方面 浆价持续推涨 成本支撑底部逐渐显现 [191] - 估值方面 基差角度当前盘面贴水现货 交割成本角度纸厂卖交割预期收益无法覆盖现货机会成本 生产成本角度企业生产有利润但贴近部分较高边际成本 [191] - 盘面交易层面 向下做空交易价值不高 消费差和产能投产利空在盘面升贴水中已体现 关注4100 - 4500的双边操作机会 [191] - 现货采购角度 整体向下空间不大 可考虑逢低采购 [191] 根据相关目录分别进行总结 双胶纸期货介绍 - 期货是由期货交易所统一制定 在将来某一特定时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约 如上海期货交易所上市的双胶纸期货合约op2601 该合约2026年1月到期 [4] - 现货交易是当下买入纸浆 远期交易是签订未来买入纸浆的合约 期货交易是在期货市场买合约未来通过交易所拿纸浆 期货保证金交易资金占用少 违约风险小 [7] - 现货交易是一对一价格谈判 价格不唯一固定 期货交易是多个交易主体对同一价格的看法 [12] - 期货合约有到期日 不能无限持有 主力合约指成交量或持仓量最大的合约月份 一般会变化 [19] - 结算价是某期货合约当日成交价格按成交量的加权平均价 用于对当日投资者未平仓合约的保证金及盈亏进行结算 持仓量是某一时间点未平仓合约的数量 成交量是某一时间内买进或卖出的商品期货合约数 [20] - 开多是买入合约 开空是卖出合约 一手纸浆合约10吨 一手双胶纸40吨 平仓是交易者了结手中合约进行反向交易的行为 平今是平一个交易日内的持仓 [22] - 做多是看涨买入赚差价 做空是看跌先借股票卖掉 价格下跌后再买回来还回去赚差价 [27][30] - 交割双胶纸定量65g/m²、70g/m²、75g/m²、80g/m² 厚度82μm、88μm、94μm、100μm等技术指标应符合或优于优等品规定 D65亮度80.0% - 85.0% 横向耐折度符合或优于合格品规定 交割双胶纸为宽度780mm、787mm、880mm、889mm的卷筒纸 尺寸偏差不超±3mm 每一标准仓单的双胶纸应是同一生产企业生产、同一品牌、同一定量、同一宽度的商品组成 生产日期不超连续15日 溢短不超±3% [35] - 首批可交割商品涉及10家生产企业和10个生产品牌 广西和山东生产的天阳、山东华泰和广东华泰生产的牡丹都可交割 玖龙的海龙限定为北海 [38] - 交割厂库库容20万吨 交割仓库库容合计11万吨 以山东为主、浙江次之 符合双胶纸消费习惯 [43] 产业链套期保值应用 - 套期保值是通过建立与现货市场相反的头寸 锁定成本或利润 规避价格波动风险 核心原理是期现价格走势高度同步 相关性强 基差是现货 - 期货的价差 期现回归是期货和现货的价差收敛至0 [59] - 贸易商可能出货价低于进货价 可利用纸浆/双胶纸期货进行卖出套保或卖给套利盘增厚收益 造纸企业可能面临纸浆涨幅大于成品纸涨幅或成品纸跌幅大于纸浆跌幅的问题 可利用纸浆和双胶纸期货在加工利润高位时锁定利润 [61][65] - 双胶纸生产商针对未来产出的产成品和现有产成品库存进行卖出套保 贸易商针对预购双胶纸进行买入套保 针对现有商品库存进行卖出套保 出版印刷企业针对预购双胶纸进行买入套保 针对现有商品库存进行卖出套保 [69] - 造纸企业为防止采购成本上升 可采用买入保值交易方式 如5月初某造纸企业判断纸浆价格有上行风险 在上海期货交易所进行纸浆期货交易 虽现货市场采购成本增加 但期货市场盈利消除了价格不利变动的影响 [71] - 造纸企业为防止成品库存贬值 可采用卖出保值交易方式 如10月初某纸厂发现双胶纸需求疲软 进行双胶纸期货交易 虽现货市场成品库存贬值 但期货市场盈利消除了价格不利变动的影响 [75] - 基差存在波动风险 会使套期保值效果存在不确定性 也可合理利用基差提升套保效果 基差不变时完全套保 基差走强时卖出套保存在净盈利 买入套保存在净亏损 基差走弱时卖出套保存在净亏损 买入套保存在净盈利 [81][83] - 如7月中下旬反内卷行情中 盘面升水现货带来卖出套保机会 4月初纸浆市场跌停 纸厂在跌停板买入套保可收获基差回落收益 [87][91] - 盘面锚定最低交割品 套保要关注与最低交割品的相关性 如某纸厂采购银星进行买入套期保值 因盘面定价俄针下跌快 套期保值效果低于预期 [95] - 4月之后中美贸易战使纸浆期货到低价 部分贸易商注销仓单 后续可能多逼空 7月合约强于9月 卖出套保选9月合约 买入套保选7月合约 [99] - 加工利润高点易出现在3 - 5月以及10 - 11月 因原材料备货结束和招标订单提振纸价 年底加工利润回落因刚需采购支撑浆价 [101] 浆纸产业链行情展望 - 近期浆纸产业链行情受美国加征对等关税、阔叶项目投产预期、晨鸣停机、港口库存、需求季节性、出版社招标、中美和谈等因素影响 [108] - 短期来看 周度产量和开工在旺季支撑下好转 本周国内双胶纸行业产量183.0千吨 产能利用率52.2% 销量季节性好转 企业小幅累库 本周销量181.0千吨 周度企业库存379.0千吨 [110][115][119] - 长期来看 晨鸣复工加大供应压力 造纸行业新增产能持续投产 2025年投产265万吨 预计约占当前产能15% - 16% 2026年联盛两条产线预计产能约120万吨 2026年底 - 2027年还有两台维美德纸机投产 双胶纸需求约4成来源于教辅教材印刷 有季节性 人口周期下滑 长周期需求缩量 产业链处于去库存周期 企业有一定库存压力 贸易商环节无强烈投机需求 [121][127][130][131][139][142] - 从基差、交割成本、生产成本三个角度看 双胶纸期货价格估值较低 [148] - 近期浆价反弹因浆厂减产 国内黄冈晨鸣等检修 海外多家浆厂停机 商品浆减产量上升 预计7月达19.5万吨 年内剩余月份维持在10万吨以上 [149] - 当前阔叶浆价贴近头部阔叶浆厂完全成本 针叶浆价格贴近针叶现金成本 针叶库存偏高 阔叶库存压力尚可 后续美金盘平盘或试探性推涨概率较高 [155][161][166] - 2020年 - 2025年10月9日 双胶纸与化机浆价格相关系数0.79 与阔叶浆相关系数0.56 与针叶浆相关系数0.43 与纸浆期货相关系数0.54 反映纸厂为保证盈利调整了配方 [170][172][174][178] - 双胶纸与静电复印纸价格相关系数0.90 与轻型纸价格相关系数0.92 高白与本白价格相关性极高 截至10月9日 2025年高白较本白平均升水345.43元/吨 [180][181][183] 新机遇：单边&套利&现货采购 - 短期供需好转 价格受纸厂涨价函提振 中长期产能投放 需求受人口周期和政策利空 产业链浆价推涨成本支撑显现 估值方面盘面贴水现货 纸厂卖交割预期收益低 企业生产利润贴近高边际成本 向下做空交易价值不高 关注4100 - 4500双边操作机会 现货采购可逢低采购 [191] - 价差结构指期货近月和远月价格关系 Contango是近月合约价格低于远月合约价格 Backwardation是近月合约价格高于远月合约价格 盘面套利推荐关注1 - 3反套 [194] - 纸厂厂库交割成本相比大盘商运到交割库低152元/吨 节省运费成本 套保时机要求难度低 套期保值效果更好 盘面大幅升水现货时可获超额收益 [199] - 如双胶纸期货上市后企业对1万吨库存提前卖出保值 最终盈利300万元 若盘面升水不足 下游企业不参与套保 行情回落时纸厂和贸易厂库可盈利 [200][201] - 期现商可能寻找纸厂回购仓单 纸厂可通过此环节增厚营收 如纸厂以4500元/吨卖仓单 期现商以4200元/吨卖回 企业盈利300万元 [202][204] - 期货上市后市场对标准仓单有增量需求 纸厂可通过出售仓单获取额外收益 单吨双胶纸仓储费27元/吨 按平均20%利用率、仓单全部外售收取仓储费 全年3wt厂库可创收194.4万元 [208] - 多逼空是操纵市场者拉高期货价格 迫使空头高价买回合约或买入现货交割 提前卖出仓单可能无法收益最大化 多头集中提货会挑战企业生产和运营能力 [210][211] - 下游可利用期货进行套期保值 锁定采购成本 预期未来期货价格上涨时可进行买入套保 [212][213] - 基差采购将价格风险拆分为期货波动风险和基差风险 采购公式为最终采购价 = 点价时期货价格 + 合同约定的基差 [217] - 如某包装厂采购木浆 通过基差采购比直接现货采购节省200元/吨 总节省100万元 基差采购存在基差风险、流动性风险、违约风险、操作风险 可设定基差预警线、选择主力合约、选择信用等级高的供应商、建立双人复核机制应对 [218] - 盘面参与者多样 阶段性会出现盘面价格与现货价格大幅偏离 可通过盘面进行采购 如4月初纸浆市场跌停 采购盘面成本低于现货成本 [222]