投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [6][80] 核心观点 - 公司正处在从“大而全”的改性塑料龙头向“高精尖”的化工新材料平台转型的关键时期，有望在科技浪潮下验证长期成长逻辑 [6][80] - 改性塑料业务一体化竞争优势稳固，高端材料持续放量，深度绑定新能源汽车、AI算力等新兴产业链，海外市场持续渗透 [6][80] - 预计公司2025年-2027年EPS分别为0.54、0.66、0.85元，对应2025年11月19日收盘价PE分别为35.01、28.51、22.16倍 [5][80] 业绩综述 - 公司1993年成立，2004年上市，从改性塑料厂商迈向全球化工新材料平台型企业，产品应用于AI服务器、人形机器人、新能源汽车、低空经济等前沿科技产业 [6][11] - 2025年前三季度实现营业收入496.16亿元，同比增长22.62%；归母净利润10.65亿元，同比增长55.86%；经营性现金流净额23.20亿元，同比增长58.21% [6][15][20] - 利润结构健康化，由车用材料、新能源材料、高端特种工程塑料等具有长期增长潜力的业务驱动 [17] - 2025年前三季度研发投入达19.86亿元，同比增长24.07%，研发费用率保持在4%左右 [20] - 2025年上半年海外收入达50.58亿元，同比增长21.03%，海外销量16.1万吨，同比增长33.17%，目标未来海外营收占比突破30% [22] 改性塑料业务 - 改性塑料2020年以来营收占比均超过50%，基本盘稳固，截至2024年底总产能达到372万吨/年，产能行业领先 [6][40] - 2025年前三季度改性塑料销量达209.08万吨，同比增长18.16%；贡献收入256.04亿元，同比增长14.39%，占总营收的52% [6][40] - 得益于打通上下游一体化产业链、提供材料解决方案的商业模式，改性塑料毛利率稳定在20%上下，居于上市同行前列 [6][49] - 核心竞争力包括产能规模与成本优势、技术研发与创新体系、全面的产品矩阵与一体化解决方案能力、深厚的客户关系与全球化布局、进入上游原料聚合领域 [40][42][48][49] 新材料业务 - 新材料业务涵盖特种工程塑料、完全生物降解塑料和高端碳纤维复合材料，受益于国产替代+技术更新双重机遇 [6][51] - 2025年前三季度新材料产品销量20.08万吨，同比增长22.36%；带动营收30.69亿元，同比增长21.33% [6] - 特种工程塑料现有产能3.9万吨/年，2025年前三季度销量24000吨，同比增长54%，产品应用于AI服务器高速连接器（传输速率224Gbps）、人形机器人等 [59][62] - 完全生物降解塑料设计产能33万吨/年，2025年前三季度销量16.13万吨，同比增长27%，公司构建了“生物基单体-聚酯-改性材料”全产业链体系 [69][71] - 碳纤维及复合材料产能5.2万吨/年，2025年上半年营收2.11亿元，同比增长15.93%，受益于低空经济（如eVTOL）发展，单台eVTOL碳纤维需求量在100公斤~400公斤之间 [72][74] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年主营收入分别为673.15亿元、738.91亿元、777.57亿元，同比增速分别为11.24%、9.77%、5.23% [5][77] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.16亿元、17.39亿元、22.37亿元，同比增速分别为71.68%、22.83%、28.64% [5][77] - 预计2025-2027年毛利率分别为12.58%、13.80%、15.00% [5][77] - 截至2025年11月19日，可比公司2025年和2026年平均PE分别为44.74倍、30.10倍，公司同期PE为35.01倍和28.51倍，估值具备吸引力 [78]