投资评级 - 对快手-W（01024HK）维持“买入”评级，目标价为10281港元/股 [4] 核心观点 - 公司主业稳健，下半年AI技术赋能广告与电商核心业务，为后续增长提供良好支撑 [7] - 第三季度电商佣金收入表现亮眼，好于预期，AI技术应用有效提升广告效率 [2][7] - 盈利预测获得上调，主要得益于电商佣金收入的良好增长及销售费用的有效控制 [3] 财务预测与估值 - 预测公司2025年至2027年的经调整归母净利润分别为204亿元、225亿元和259亿元（原预测为196亿元、230亿元和259亿元）[3] - 采用市盈率估值法，参考可比公司给予2026年18倍市盈率估值，对应合理价值为4048亿元人民币（折合4445亿港元）[3][8] - 预计2025年营业收入为142053百万元，同比增长119%；2026年营业收入为154873百万元，同比增长90% [3][8] 电商业务表现 - 第三季度电商收入同比增长21%，优于此前16%的预期，主要由达人分销、营销托管等商家增值服务推动 [7] - 第三季度电商佣金收入同比增长32% [7] - 预计第四季度电商商品交易总额同比增长13%，佣金及内循环广告收入分别同比增长17%和13% [7] 广告业务与AI赋能 - 测算国内广告收入第一季度至第四季度同比增速分别为6%、12%、16%、14%，下半年同比增长15% [7] - AI推荐系统OneRec在广告领域带动第三季度收入提升约4%-5% [7] - AI生成内容技术已应用于广告营销素材，降低客户成本，第三季度相关广告消耗达30亿元 [7] 可灵（Kling）AI业务 - 第三季度可灵收入超过3亿元人民币，全年收入指引上调至14亿美元 [7] - 9月可灵25turbo版本降价30%，旨在竞争初期保持市场份额 [7] - 可灵能力内部赋能深化，其技术效益同时体现在电商商家服务及在线营销服务收入中 [7]