报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期地方债发行与净融资环比大幅下降，下期预计环比大幅上升，加权发行期限拉长 [2] - 本期新增债发行降速，下期预计大幅提速，当前累计发行进度低于23年和24年同期 [2] - 2025年11 - 12月计划发行地方债规模合计7133亿元，其中新增专项债3475亿元 [2] - 本期特殊新增专项债发行49亿元，置换隐债和偿还存量债务的特殊再融资债分别发行0亿元和400亿元 [2] - 本期地方债减国债利差10Y和30Y收窄，周度换手率环比上升，15/20/30Y尤其是15Y地方债减国债利差仍具备一定性价比 [2] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量上升，加权发行期限拉长 - 本期（2025.11.17 - 2025.11.23）地方债合计发行1846.59亿元、净融资1263.43亿元，上期分别为2850.66亿元、2427.92亿元；下期（2025.11.24 - 2025.11.30）预计发行3514.61亿元、净融资3263.13亿元 [2][9] - 本期地方债加权发行期限为14.30年，较上期的13.90年有所拉长 [2][10] - 截至2025年11月21日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为90.3%和95.6%，考虑下期预计发行为91.4%和100.7%，超100%部分或来自5000亿元结存限额；2024年累计发行进度分别为90.9%/98.0%和91.1%/99.2%，2023年累计发行进度分别为94.3%/95.9%和94.5%/96.2% [2][13][16] - 2025年11 - 12月，已有29个地区披露计划发行地方债规模合计7133亿元（11月和12月分别为7016亿元和117亿元），其中新增专项债为3475亿元（11月和12月分别为3439亿元和36亿元），去年同地区同期发行分别为18976亿元和718亿元，去年全国同期发行分别为24054亿元和1068亿元 [2][7] - 截至2025年11月21日，特殊新增专项债累计发行12967亿元（本期发行49亿元）；置换隐债特殊再融资债累计已发行19962亿元（本期发行0亿元），发行进度达99.8%，其中32个地区已全部发完（仅剩河南38亿元额度待发）；2025年10月以来偿还存量债务的特殊再融资债累计发行1416亿元（本期发行400亿元） [2] 本期地方债减国债利差10Y和30Y收窄，周度换手率环比上升 - 截至2025年11月21日，10年和30年地方债减国债利差分别为14.34BP和18.24BP，较2025年11月14日分别收窄1.26BP和3.95BP，分别处于2023年以来历史分位数的18.00%和69.70% [2][30][34] - 本期地方债周度换手率为0.80%，较上期的0.71%环比上升，厦门、北京、江西等地区7 - 10Y地方债收益率和流动性皆优于全国平均水平 [2] - 以10年期地方债为观察锚，2018年以来利差调整顶部或在发行加点下限基础上上浮20 - 25BP左右，底部或在发行加点下限附近，当前地方债与国债利差顶部或在30 - 35BP上下，底部或在5 - 10BP上下，15/20/30Y尤其是15Y地方债减国债利差仍具备一定性价比 [2]