核心观点与市场逻辑 - 美国9月非农就业人口新增11.9万人，远超预期的5万人，但失业率意外升至4.4%的阶段性高点，高于预期的4.3%，增加了美联储政策决策的复杂性[1][11] - 非农数据加剧美联储内部降息分歧，市场对12月降息的预期大幅波动[1][11] - 全球资本市场在流动性变局下呈现结构性分化，核心矛盾在于年底前政策面的边际变化，12月是否降息存在较大不确定性[1][12] 多资产表现（11月15日至11月22日） - 权益市场：沪深300下跌3.78%，恒生指数下跌5.09%，标普500下跌1.95%[2][13] - 债券市场：中债10年上涨0.26BP，美债10年下跌8BP[2][13] - 汇率市场：美元指数上涨0.88%，离岸人民币贬值0.08%[2][13] - 大宗商品：伦敦金现上涨0.05%，伦敦银现下跌5.98%，LME铜下跌1.53%，WTI原油下跌3.38%[2][13] 资产比价变化 - 金银比上升5.01至83.29，铜油比上升3.47至184.05，股债性价比上升0.23至4.32，AH股溢价上升3.67至122.15[2][16] 库存变动 - 原油库存上升278万吨至44355万吨，螺纹钢库存上升4万吨至467万吨，阴极铜库存上升14656吨至109690吨，电解铝库存上升2万吨至62万吨[3][19] 资金行为 - 美元多头持仓上升2730张至12456张，空头持仓上升2239张至25601张；黄金ETF规模下降11万盎司至3345万盎司[3][26] 风险提示 - 海外市场动荡与国内政策执行的不确定性是主要风险因素[4][29]