核心观点 - 近期市场调整由AI叙事争论、流动性收紧及地缘扰动共同导致，当前调整已初步具备空间感，对应9月下旬市场中枢位或有较强支撑[2] - 后续行情走势环境或更加健康，主要得益于海外流动性预期改善、国内资金压力减弱及市场情绪进一步消化[2] - 当前市场估值接近"合理"中枢，若超调则可适度提升仓位，配置上应围绕中期主线并重视安全边际，关注低位内需消费、国产算力、创新药等，同时继续持有大金融以降低波动性[2] 市场调整背景 - AI资本开支持续性引发全球投资者质疑，英伟达财报发布后高开低走的股价表现加剧了市场担忧及去杠杆化[3] - 年末投资者保收益情绪浓重，叠加美元流动性预期边际收紧对风险资产的扰动，12月美联储降息预期一度回落至约30%，同时A股及港股面临大额解禁压力[3] - 地缘问题扰动加剧，加速市场risk off，上周五股/债/黄金多类资产下跌反映流动性担忧加剧，但历史数据显示因流动性冲击造成的回调短期反弹概率较高[3] 市场估值与空间 - 基于宏观变量模型测算，假设2025年国内商品房销售面积同比降幅为8.1%、年末美元指数中枢约98.4，当前上证指数"合理"前向PE TTM中枢约13.6x[4] - 当前回调已初具空间感，对应9月下旬市场中枢位或有较强支撑，若市场超调则配置机会进一步强化[4] 流动性与情绪修复 - 海外流动性预期改善，纽约联储主席积极发言后，12月美联储降息预期快速回升至70%以上[5] - 国内流动性呈现积极信号：两融市场平均担保比例回落至8月初水平，调整幅度高于指数；私募证券基金备案数据回暖；投资者情绪指标（腾落指数、站上20日均线个股占比）回落至接近年内低点（与4月初及1月上旬水平类似）；上周解禁高峰已过，供给侧压力改善[5] 配置策略与安全边际 - 高波动率下需提升安全边际考量，主要来自三方面：拥挤度安全边际（关注调味发酵品、休闲食品、养殖业、通信服务、证券等）、基本面安全边际（关注纺织制造、商用车、通用设备、稀有金属等）、资产属性安全边际（高股息信号体系发出看多信号，关注周期型红利如煤炭、化工、钢铁，及潜力型红利如铁路公路、食品加工、环保、建材等）[6] - 科技成长内部可进行高低切换，建议关注国产算力、创新药等板块[6] 市场结构表现 - 十一月第三周A股整体下行，主要指数普遍下跌，上证综指周跌幅为-3.90%，创业板指周跌幅为-6.15%，科创50周跌幅为-5.54%[8] - 行业层面电新、综合降幅最大，周跌幅分别为-10.54%和-9.18%；有色金属、通信等行业今年以来涨幅领先，分别达65.71%和51.67%[8] 流动性指标 - 上周银行间资金价格（Shibor:1周）调整至1.42%，10年期国债收益率持平在1.82%[10][11] - 上周绝对信用利差上升，相对信用利差持平；中美利差收窄至2.24%[13][18] - 美债方面，上周隐含通胀预期持平在2.24%，美债期限利差调整至0.55%[16][19][20]