行业投资评级 - 燃气Ⅱ行业投资评级为“增持”，且为维持评级 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点为“降温将至美国气价上涨、库存提取欧洲气价下行”，指出受天气转冷影响，美国天然气价格显著上涨，而欧洲因提取库存导致气价下行，同时国内供应充足，气价保持稳定 [1][5] 价格跟踪 - 截至2025年11月21日，美国亨利港（HH）天然气现货价周环比大幅上涨18.9%至1.0元/方，欧洲TTF价格周环比下降1.7%至2.6元/方，东亚JKM价格周环比上涨3%至2.9元/方，中国LNG出厂价周环比微降0.1%至2.9元/方，中国LNG到岸价周环比上涨6.7%至2.9元/方，海内外气价基本持平 [5][10][12] - 美国市场方面，因12月天气转冷预期，天然气价格周环比上涨18.9%；截至2025年11月14日，美国天然气库存周环比减少140亿立方英尺至39460亿立方英尺，同比下降0.6% [5][15] - 欧洲市场方面，气价周环比下降1.7%，2025年1-8月欧洲天然气消费量为2884亿方，同比增长4.6%；在2025年11月13日至19日期间，欧洲天然气供给周环比增加12.3%至82041GWh，其中来自库存消耗的部分周环比大幅增加103.6%至17327GWh，来自LNG接收站的供给周环比增加1.8%至29748GWh，来自挪威北海管道气的供给周环比下降0.9%至18755GWh；同期欧洲日平均燃气发电量周环比上升12.9%，同比上升29.9%至1435GWh；截至2025年11月19日，欧洲天然气库存为922TWh（约合891亿方），同比减少109.7TWh，库容率为80.71%，同比下降9.2个百分点，周环比下降1.5个百分点 [5][16][17][23] - 中国市场方面，国内气价周环比微降0.1%，供应整体充足；2025年1-10月，中国天然气表观消费量同比增长0.7%至3541亿方，报告分析原因可能为2024年冬季偏暖影响了2025年1-3月的采暖用气需求；同期，国内天然气产量同比增长6.5%至2171亿方，进口量同比下降6.3%至1444亿方；2025年10月，国内液态天然气进口均价为3409元/吨，环比下降4.3%，同比下降19.1%，气态天然气进口均价为2453元/吨，环比下降1.5%，同比下降9.0%，天然气整体进口均价为3013元/吨，环比下降1.1%，同比下降17.2%；截至2025年11月21日，国内进口接收站库存为384.38万吨，同比下降13.79%，周环比下降0.21%，国内LNG厂内库存为55.52万吨，同比下降8.86%，周环比增加0.16% [5][19][24][34] 顺价进展 - 2022年至2025年10月，全国已有65%（即189个）地级及以上城市进行了居民用气顺价调整，平均提价幅度为0.21元/方 [5][31] - 2024年龙头城市燃气公司的价差在0.53-0.54元/方，2025年上半年普遍修复0.01元/方；报告测算认为城市燃气配气费的合理值在0.6元/方以上，当前价差仍有约10%的修复空间，预计顺价工作将继续推进 [5][31] 重要事件 - 美国液化天然气（LNG）进口关税税率由140%降至25%并维持一年，提升了美国天然气回国的经济性；测算显示，即使叠加25%关税，2024年美国LNG长协到达中国沿海地区终端用户的成本约为2.80元/方，仍具备0.08-0.55元/方的价格优势；2024年中国自美国进口LNG约416万吨，占LNG进口总量约5.4%，占全国表观消费量约1.4%，占比较小对整体供给影响有限 [39][40][42] - 欧洲议会和欧盟成员国谈判代表已暂时同意放宽欧盟的天然气储存目标，允许90%的满库目标偏离10个百分点，并延长实现目标的期限，以增加灵活性应对供应短缺和价格波动 [43] - 中国国家发展改革委、国家能源局印发《关于完善省内天然气管道运输价格机制促进行业高质量发展的指导意见》，旨在加强自然垄断环节价格监管，提升管道运输效率；《意见》明确省内管道运输价格由省级部门制定，统一采用“准许成本加合理收益”的定价模式，管道资产折旧年限原则上为40年，准许收益率不高于10年期国债收益率加4个百分点，并设置不低于50%的最低负荷率，监管周期原则上为3年，有助于规范定价、形成“全国一张网” [44][45] 投资建议 - 报告展望2025年，认为天然气供给宽松有利于燃气公司成本优化，价格机制继续理顺，需求有望放量 [5] - 投资建议重点关注三个方向：一是城市燃气公司，因其受益于成本下降促进销量增长以及顺价持续推进，重点推荐新奥能源（2025年预测股息率4.7%）、华润燃气、昆仑能源（2025年预测股息率4.8%）、中国燃气（2025年预测股息率5.9%）、蓝天燃气（2025年预测股息率5.3%）、佛燃能源（2025年预测股息率3.6%），建议关注深圳燃气、港华智慧能源 [5][47][49] - 二是关注具备优质海外长协资源、调度灵活、成本优势突出的企业，因海外气源释放，重点推荐九丰能源（2025年预测股息率3.7%）、新奥股份（2025年预测股息率5.6%）、佛燃能源，建议关注深圳燃气 [5][48][49] - 三是鉴于美国天然气进口不确定性提升，能源自主可控重要性凸显，建议关注具备气源生产能力的公司，如新天然气、蓝焰控股 [5][48]