报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储鹰派鸽派激烈对峙，经济数据及市场预期均偏向12月降息概率小，美元指数大幅反弹，压制铜价；基本面上，虽有铜矿紧平衡预期的强烈支撑，但目前淡季需求及上期所库存的增加，削弱了市场信心，加剧观望谨慎态度，短期预计铜价承压运行为主，后续需密切关注美联储降息预期 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情分析 - 宏观方面，美国9月非农就业人口增加11.9万人，失业率升至4.4%，数据公布导致降息预期升温，但美联储议息会议在下次非农数据公布以前，数据真空，降息预期不确定性强，市场普遍认为12月不降息概率较大，美指延续反弹；英伟达财报数据亮眼，提振铜下游需求的乐观预期 [2] - 供给方面，铜精矿库存连续一周累库，印尼Grasberg矿区预计明年二季度复产，铜冶炼端长单谈判进行中，粗炼费精炼费延续窄幅波动；精炼铜进口环比减少，但国内铜相对供应充裕，上期所铜库存连续累库，未出现货源偏紧状态；770号文未落地，再生铜杆企业开工谨慎，江西安徽等产地再生铜杆产量下降，政策落地后预计开工负荷回升 [2] - 需求方面，上周铜价下跌后下游市场逢低拿货增加，2025年10月中国铜材产量200.4万吨，环比下滑超10%，同比下降3.3%，主要因10月铜价大幅反弹，成本高价制约铜材生产，负反馈铜基本面偏弱势；上期所库存持续增加，截至11月21日，上期所铜库存4.98万吨，环比上周增长14.83% [2] 沪铜价格走势 - 本周沪铜震荡下行，当周最高价86900元/吨，最低价85520元/吨，当周振幅1.59%，区间跌幅1.43% [4] 沪铜现货行情 - 截至11月24日，华东现货平均升贴水75元/吨，华南平均升水125元/吨，周内铜价下跌后下游逢低采购增加，现货升水走强 [9] 伦铜价差结构 - 截至11月21日，LME铜周内下跌1.38%，报收于10700美元/吨，目前美联储降息预期存在分歧，铜价承压运行 [14] 铜精矿供给 - 海关总署11月21日数据显示，铜精矿港口数据为59.6万吨，周环比增加12.45%，铜精矿库存连续一周累库，印尼Grasberg矿区预计明年二季度复产，SMM预计2025年全球铜精矿供需平衡结果-33万金属吨 [18] - 2025年10月，中国进口铜矿砂及其精矿245.1万吨；1 - 10月，中国进口铜矿砂及其精矿2508.6万吨，同比增长7.5% [18] 废铜供给 - 2025年10月废铜进口量约196607吨，环比增加6.81%，同比增加7.35%，第一大进口国是日本 [22] - 770号文未落地，再生铜杆企业开工谨慎，江西安徽等产地再生铜杆产量下降，政策落地后预计开工负荷回升 [22] 冶炼厂费用 - 截止11月21日，我国现货粗炼费（TC） - 41.82美元/干吨，RC费用 - 4.37美分/磅，TC/RC费用保持弱稳 [26] - 铜精矿紧张导致铜冶炼端加工费用持续为负值，冶炼端依靠副产品及长协订单维持生产，2026年长单谈判中，铜矿端事故多发及品味降低预计使冶炼端盈利空间不大 [26] - 2026年长单谈判首现“零加工费”，市场预期剩余50%矿量或出现负值 [26] 精炼铜供给 - 10月SMM中国电解铜产量109.16万吨，环比减少2.94万吨，预计11月产量为108.76万吨，环比继续减少0.4万吨；11月预计5家冶炼厂检修，涉及粗炼产能150万吨，预计检修影响量为4.80万吨，但10月检修企业逐渐复产，且铜价上移后生产端积极性增加，产量有望上移 [30] - 2025年10月，中国进口未锻轧铜及铜材43.8万吨；1 - 10月，中国进口未锻轧铜及铜材445.6万吨，同比下降3.1% [30] - 精炼铜进口环比减少，但国内铜相对供应充裕，上期所铜库存连续累库，未出现货源偏紧状态 [30] - 2025年9月，全球精炼铜产量为233.33万吨，消费量为241.45万吨，供应短缺8.13万吨 [30] 表观需求 - 截至2025年9月，铜表观消费量为146.65万吨，环比上月增加2.98% [34] 铜材 - 2025年10月国内铜板带产量为18.91万吨，环比减少3.62%；铜管产量为12.18万吨，较9月环比减少1.55万吨，减幅为11.29% [39] - 2025年10月中国铜材产量200.4万吨，环比下滑超10%，同比下降3.3%；1 - 10月累计产2012.4万吨，同比增长5.9%；10月铜价大幅反弹，成本高价制约铜材生产，负反馈铜基本面偏弱势 [39] 电网工程数据 - 截至9月底，全国累计发电装机容量37.2亿千瓦，同比增长17.5%；其中，太阳能发电装机容量11.3亿千瓦，同比增长45.7%；风电装机容量5.8亿千瓦，同比增长21.3%；1 - 9月份，全国发电设备累计平均利用2368小时，比上年同期降低251小时 [43] 房地产基建数据 - 1 - 10月，全国房地产开发投资73563亿元，同比下降14.7%；新建商品房销售面积71982万平方米，同比下降6.8%；新建商品房销售额69017亿元，下降9.6% [50] 汽车/新能源汽车产业数据 - 10月，新能源汽车产销分别完成177.2万辆和171.5万辆，同比分别增长21.1%和20%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的51.6% [54] - 新能源汽车出口首次超过200万辆，1 - 10月，新能源汽车出口201.4万辆，同比增长90.4% [54] 全球各主要交易所铜库存 - LME铜库存本期大幅增加，截至11月21日，LME铜库存增加19300吨至15.50万吨，LME大幅累库压制国际铜价格；截至11月21日COMEX铜库存录得40.29万吨，环比上周 + 5.66%，同比偏高353%，全球铜总体库存呈现累库趋势 [60] - 11月20日上海、广东两地保税区铜现货库存累计11.92万吨，周内个别仓库有冶炼厂货源到货入库，但广东市场下游企业提货，整体库存变化幅度有限 [65] - 上期所库存持续增加，截至11月21日，上期所铜库存4.98万吨，环比上周增长14.83% [65]