投资评级 - 对阿里巴巴维持“买入”评级，美股目标价为214.9美元，港股目标价为209.0港元 [1][4][6] 核心观点 - 公司2QFY26总收入为2,478亿元，同比增长4.8%，超出市场及华泰预期，主要得益于云业务增速超预期 [1] - 经调整EBITA为91亿元，同比下降77.6%，利润率3.7%，逊于一致预期但好于华泰预期 [1] - 云业务收入同比增长34.5%，延续加速增长趋势，AI相关收入连续9个季度实现三位数增长，占外部商业化收入比例已超20% [1][3] - 闪购业务减亏进展顺利，10月以来单均亏损较7-8月已收窄一半，订单份额稳定且GMV份额因客单价提升而增长 [2] - 管理层高度看好AI需求增长，正全面进军AI to C应用领域，致力于打造面向C端用户的AI超级原生应用 [1][3] 财务业绩总结 - 总收入：2QFY26总收入2,478亿元，同比增长4.8%，超出华泰预测的2.9% [1][16] - 分部收入： - 中国电商集团收入1,326亿元，同比增长15.5%，客户管理收入（CMR）同比增长10.1% [2][16] - 云智能集团收入398.24亿元，同比增长34.5%，超出预期 [3][16] - 阿里国际数字商业集团收入347.99亿元，同比增长9.9% [16] - 盈利能力：经调整EBITA利润率3.7%，公司持续投入AI能力建设影响短期利润 [1][14] - 盈利预测调整：上调FY26非GAAP归母净利润预测10.1%至1,058亿元，主因2QFY26利润超预期及闪购减亏略好于预期；下调FY27/FY28预测 [4][17][18] 业务运营亮点 - 云业务：外部收入同比增长29%，环比提速；AI服务器上架进度滞后于客户订单，显示需求旺盛；调整后EBITA利润率为9.0%，同比持平环比改善0.2个百分点 [3][16] - 闪购业务：减亏效果显著，若不考虑闪购投入影响，中国电商集团EBITA在2QFY26可实现同比中个位数正增长；预计3QFY26投入规模将环比显著收缩 [2] - AI战略：以千问APP为中心，与淘宝、高德、支付宝等业务线联通，强化To C端AI流量入口；Qwen3 Max模型在性能、智能水平和工具调用能力达全球领先水平 [1][3] 估值与预测 - 基于SOTP估值法，目标价对应36.3/29.3/24.1倍FY26/FY27/FY28非GAAP预测市盈率 [4][19] - 分部估值： - 中国电商集团基于15倍FY26非GAAP预测PE，较可比公司均值有所折价 [19] - 云智能集团基于10.0倍FY26预测PS，较可比公司均值存在溢价，反映其全栈AI能力及龙头地位 [19][20] - 阿里国际数字商业集团基于2.0倍FY26预测PS，所有其他业务基于0.5倍FY26预测PS [19][20][21]