核心观点 - 光伏行业在2025年经历反内卷政策推动和亏损倒逼的产能出清，板块业绩触底回升，估值逐步修复[4][14][28] 展望2026年，行业将进入持续的产能出清周期，供需格局有望优化，维持“强于大市”评级，投资应聚焦细分领域龙头[4][57][59] 2025年回顾 市场表现 - 2025年1-11月光伏产业指数期间收益率达21.53%，大幅跑赢沪深300指数（阶段收益13.18%）[14] 电力设备及新能源行业期间涨幅33.34%，在中信一级行业中排名第3[14] - 市场表现分两阶段：年初至7月底走势弱于市场，主要因产能过剩和盈利困难[14] 7月底后趋势上行，受反内卷政策及产业链价格反弹推动[14][22] - 细分子行业分化显著，硅片、逆变器、硅料等涨跌幅排名靠前，而光伏电站、光伏玻璃等排名靠后[15] 个股层面，阳光电源区间涨幅132.76%，而中信博跌幅达34.14%[20] 业绩回顾 - 2025年前三季度光伏板块营业总收入7531.09亿元，同比下滑9.53%，归母净利润66.37亿元，同比下滑36.77%[28] 但第三季度归母净利润64.75亿元，同比增长174.82%，环比大增10.15倍，业绩触底迹象明显[28] - 业绩改善主因包括企业主动降开工率压缩供给、反内卷政策带动产品价格反弹以及企业控费减亏[28] 细分行业中，逆变器（55.04亿元）、多晶硅料（20.59亿元）等第三季度净利润规模居前[35] 2026年展望 需求端展望 - 国内新增光伏装机增速继续放缓，2025年1-9月国内累计新增装机240.27GW，同比增长64.73%，但抢装后疲态尽显[36] 预计2026年装机规模将持平，电网消纳能力是重要制约因素[4][36] - 集中式电站依赖大基地建设，装机规模有望持续增加[4][37] 但136号文推动新能源电量全部进入市场，光储一体化和提高自发自用比例将成为趋势，分布式新增装机预计放缓[4][37] - 海外市场方面，传统欧美市场增长乏力，欧洲电网老化和政策退坡约束增量，美国投资税收抵免政策提前到期将冲击装机规模[4][45] 亚太和中东等新兴市场因能源需求旺盛和转型需求成为热点[4][47] 供给端与投资策略 - 反内卷政策被提到更高政治站位，2026年去产能政策预计将持续出台，通过产品销售价格措施、并购整合、提高准入门槛等优化行业生态[4][52][57] - 各制造环节产量变化不一，2025年前三季度多晶硅产量同比下降32.8%，而组件产量同比增12.2%，显示行业深度调整[56] 产品价格有所回升但供需依旧过剩[56] - 公募基金对光伏板块配置处于历史低位，低估值和供需格局改善有望吸引资金增配[4][57] 建议围绕储能逆变器、多晶硅料、光伏玻璃、一体化组件厂等细分子行业头部企业布局[4][59] 细分领域龙头分析 储能逆变器 - 储能逆变器是电化学储能系统核心部件，受益于风电光伏装机比例提升、电力系统灵活性要求提高及数据中心需求驱动[4][64] 政策支持明确，《新型储能规模化建设专项行动方案（2025—2027年）》提出到2027年底新型储能装机规模达1.8亿千瓦以上，三年新增超1亿千瓦[4][64] - 2024年全球新型储能新增装机74.1GW/177.8GWh，同比增长62.5%/61.9%[66] 中国新增投运43.7GW/109.8GWh，同比增长103%/136%[66] 预计“十五五”期间国内储能逆变器市场将持续高速增长[67] - 行业竞争激烈，中国企业凭借规模生产和成本控制优势占据主导，2024年全球储能PCS出货量前十中多为中国公司[77] 拥有品牌、技术和高产品渗透率的头部企业将持续领先[4][77] 多晶硅 - 反内卷政策推动行业困境反转，新建项目审批收紧，存量项目能耗标准大幅提升，新标准要求单位产品综合能耗准入值降至5.5kgce/kg，将促使部分产能退出[81] 预计国内有效产能将降至约240万吨/年，较2024年底下降16.4%[82] - 行业整合提供突破口，头部企业拟成立并购基金整合弱小产能[9][83] 2025年前三季度多晶硅产量约95.6万吨，同比减少35.1%[85] 价格已触底回升，目前在5万-6万元/吨区间横盘[86] - 2025年第三季度A股多晶硅行业净利润转正，行业盈利拐点显现[92] 建议关注具备规模、成本和资金优势的头部厂商[9][92] 光伏玻璃 - 行业进入产能优化与集中出清阶段，千吨线以下窑炉因成本劣势大部分已退出市场[9][98] 截至2025年10月24日，在产日熔量达8.87万吨，开工率61.64%，库存天数25天，产能过剩明显[98] - 2026年需求增速将放缓，预计全球新增装机带动理论玻璃需求量增速放缓[102] 技术向薄型化、多功能复合方向发展，如1.5mm以下薄型玻璃和带涂层的节能玻璃[9][102] - 头部企业产能释放趋于谨慎，产品价格有望小幅修复[9] 建议关注具备成本优势和资金实力的龙头企业[9][98] 一体化组件厂 - 竞争格局稳固，“反内卷”政策已形成“法律规制+行政监管+行业自律”的完整体系[10][53] 厂商已大幅削减资本开支，供给收缩将减少行业供给[10] - 头部企业依托技术积累和客户资源向储能领域延伸，构成潜在业务增长点[10] 在市场经营环境恶劣条件下，头部集中趋势愈发明显[10] - 建议中长期关注资金储备充足、技术领先的头部一体化光伏企业[10][59]