报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 长期来看美国宽松货币政策有望带动通胀上行，对市场形成正反馈，铜精矿供应端扰动增加，消费进入新旧动能转换阶段，铜长期上涨趋势未变；短期经历前期上涨后缺乏新刺激，下游需时间接受价格，以高位盘整为主 [5]。 根据相关目录分别进行总结 第一部分 铜市场综述 - 行情回顾：11月铜价维持高位盘整，最低触及沪铜84900元/吨，最高达到87920元/吨；宏观上市场聚焦12月降息预期和AI泡沫风险，月中降息预期一度跌至40%，后升至八成以上；基本面方面，自由港预计2026年产量下降，现货加工费为负，美国进口铜量减少，国内出口铜使lme供应紧张缓解，下游多在86000元/吨下方点价 [4][9][10]。 - 行情展望：供应上铜矿供应增量下调，整体供应紧张加剧，海外冶炼厂减产增加，国内冶炼厂也受影响，预计精炼铜产量增加95万吨或同比增长3.53%；价格方面，宏观上美国宽货币政策未结束，基本面供应紧张，下游对高价接受度不足，预计维持在85000 - 89000元/吨震荡，长期上涨趋势延续 [11]。 第二部分 美联储降息预期反复 - 美国9月非农就业数据超预期，市场对12月降息概率一度下降，后又上升，市场更倾向相信美联储将在12月降息；预计2026年美国住宅市场销量将提升，基础是贷款利率预期走低、就业持续增长和市场稳定恢复；国内10月制造业PMI回落，部分原因是中美贸易摩擦阶段性增加，个人所得税同比触底反弹，但前三季度人均可支配收入同比增长低于去年，消费增长动力不足 [21][22][25]。 第三部分 铜矿扰动增加，供应紧张的情况难以缓解 - 铜精矿供应增量骤降：9月全球铜精矿产量同比减少，1 - 9月同比增长；智利9月铜产量环比回升但同比下降，秘鲁9月铜产量同比增加；多家企业产量预期下调，预计2025年全球铜精矿增量下降到 - 3万吨，国内进口铜精矿量大幅增加 [35][36][37]。 - 再生加工企业开工下滑，废铜供应紧张阶段性缓解：全球废铜供应未减少但贸易流向转变，我国10月进口废铜量同比增加，从欧盟进口废铜量下滑；有关招商引资政策清退影响再生铜杆企业，税务成本上升，开工率处于相对低位；10月中国进口阳极铜同比减少，进口废铜锭同比增加 [47][48][50]。 - 原料供应不足向冶炼端传导加速：预计全球精炼铜产量增加95万吨或同比增长3.53%，国内与海外冶炼产量此消彼长；海外冶炼厂因铜精矿供应紧张、亏损幅度大减产增加，国内10月电解铜产量环比下降，预计11月继续下降，12月或小幅提升，进口精炼铜量同比下滑，预计进口流入速度放缓 [53][54][56]。 第四部分 消费面分析 - 传统消费增速明显下滑：房地产市场淡季延续，1 - 10月新建商品房和住宅销售面积、房屋竣工面积同比下降，房地产仍处于调整筑底阶段，未来注重质量和结构性平衡，即便竣工见底仍将拖累电解铜消费；电网和电源工程受价格拖累，1 - 10月电网投资完成额同比增长，电源工程投资完成额同比上升，10月电线电缆开工率同环比双降，高铜价抑制采购意愿，预计11月铜线缆出口小幅上升；家电排产加速下滑，1 - 10月空调销售同比增长，10月产销负增长，12月排产下滑，预计空调全年消费增速下滑，白电整体耗铜量微增 [64][71][76]。 - 汽车消费韧性凸显：国内汽车消费保持高速增长，1 - 10月汽车产销同比增长，新能源汽车产销同比增长，新能源汽车新车销量占比提高，2026年将恢复对新能源汽车征收购置税；欧美新能源汽车消费提速，全球2025年1 - 9月新能源汽车销量累计同比增加，美国、欧洲1 - 10月新能源汽车销量累计同比增长，BNEF预计今年新能源乘用车销量增长 [85][93][95]。 - 风光发电超预期增长：光伏装机超预期增长，1 - 10月中国光伏新增装机量同比增加，10月单月新增装机同比减少、环比增长，中国光伏业协会上调今年新增装机量预测；风电装机集中投产，1 - 10月中国风电新增装机量同比增加，CWEA预测2025年中国风电新增装机量，GWEC预计全球新增风电装机量增加，长期海上风电将成增长点；预计2025年风光需求增加，但风光对全球消费增长的贡献下滑 [105][119][120]。 - 锂电铜箔爆发式增长：2024年全球铜箔产能增长，2025年1 - 9月中国锂电铜箔产量同比增长，若按35%消费增速测算，今年产量将增加，GGII预计2025年中国储能出货量提高，耗铜量约30万吨 [126]。 - 消费总结：预计全球消费增速下降到3%，中国消费增速从4.5%下滑到3.5%；海外需求保持平稳，国内需求下半年边际走弱，房地产和家电拖累，新能源汽车等带动消费，下游对高价接受度差，采购集中在86000元/吨下方 [130]。 第五部分 供需平衡表 - 供应方面，预计2025年铜矿增长 - 3万吨/增速 - 0.13%，精铜产量增加95万吨/增速3.53%；消费方面，预计2025年消费增速下降到3.4%；2024年铜精矿供应短缺13万吨，2025年预计缺口扩大到79万吨，2024年精炼铜过剩33万吨，预计2025年过剩38万吨，国内预计全年表观消费增速约4.2% [135]。