报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 受中美贸易缓和、美联储降息预期等宏观利好推动，有色金属氛围持续偏暖；基本面看，国内铝锭库存震荡去化，美国现货铝溢价维持高位，LME铝锭库存延续减少态势且库存绝对水平处于相对低位，叠加供应扰动、下游开工率偏稳，以及铜价上涨，铝价仍有进一步走强的可能；本月沪铝主力合约运行区间参考21400 - 23200元/吨，伦铝3M运行区间参考2780 - 3200美元/吨 [12] 根据相关目录分别进行总结 月度评估及策略推荐 - 供应端：截止11月底国内电解铝运行产能约4422万吨，行业开工率月度环比维稳，11月产量环比减少2.8%、同比增长1.5%，预计12月运行产能环比小幅增加，铝水比例预计延续小幅下滑 [12] - 库存&现货：11月末铝锭现货库存59万吨，月环比降1.5万吨，12月初库存增加；保税区库存6.1万吨，月环比降0.7万吨；铝棒库存14.4万吨，月环比降0.9万吨；LME全球铝库存53.8万吨，环比减1.6万吨，处于往年同期低位；11月末国内华东铝锭现货贴水于期货35元/吨，LME市场Cash/3M贴水26美元/吨 [12] - 进出口：2025年10月中国原铝进口量24.8万吨，环比增1.8%，同比增42.2%，1 - 10月累计进口量220.5万吨，同比增长20.9%；10月出口未锻轧铝及铝材50.3万吨，1 - 10月累计出口502.0万吨，同比下降8.6%；11月铝锭现货进口亏损震荡扩大 [12] - 需求端：11月国内铝下游加工龙头企业开工率震荡下滑，行业逐渐从旺季转向淡季，但消费表现仍有韧性 [12] 期现市场 - 期货盘面：11月沪铝震荡上行，月内涨1.1%，伦铝月内跌0.8%；进入12月后沪铝进一步走强，12月5日突破22200元/吨关口 [19] - 期限价差：11月沪铝连一 - 连三月差贴水扩大 [26] - 现货基差：11月华东、中原地区贴水扩大，华南地区月内贴水缩窄 [31] - 地区升贴水价差：11月华东现货相对走强 [32] - LME升贴水：11月LME铝Cash/3M贴水走扩 [35] 利润库存 - 利润：11月原铝冶炼利润环比较10月增加8.2%，处于历史高位 [40] - 电解铝库存：11月末铝锭现货库存59万吨，月环比下降1.5万吨；保税区库存6.1万吨，月环比下降0.7万吨 [46] - 铝棒库存：11月末铝棒库存合计14.4万吨，月环比下降0.9万吨 [51] - LME库存：10月LME铝锭库存中来自澳大利亚、巴林、阿曼等国家的铝增多 [61] 成本端 - 铝土矿价格：11月国内外铝土矿价格持稳 [68] - 氧化铝价格：11月国内氧化铝价格环比下降56元/吨，进口价格下降4美元/吨 [71] - 电解铝冶炼成本：11月阳极价格较10月增222元/吨，动力煤价格环比增70元/吨 [75] 供给端 - 氧化铝：11月冶金级氧化铝月度产量为749.5万吨，环比下跌4.4%，同比增加1.4% [81] - 电解铝：截止11月底，国内电解铝运行产能约4422万吨，行业开工率月度环比维稳，11月产量环比减少2.8%、同比增长1.5%，预计12月运行产能环比小幅增加；10月海外电解铝产量259万吨，较上月环比上升3.6% [84] - 铝水比例：11月铝棒加工费环比上升，12月下调；11月国内铝水比例环比下滑0.5个百分点，铸锭量同比减少约13.4%、环比微增至82.2万吨左右，12月铝水比例预计延续小幅下滑 [87] - 电解铝分省产量：11月各省电解铝产量较10月环比下降 [92] 需求端 - 铝材产量：10月中国铝材产量569.4万吨，同比下降3.8%；1 - 10月累计产量5524.3万吨，同比下降1.5%；截至12月01日，铝锭日度出库量为15.3万吨，环比上升 [97] - 下游开工率：10月铝型材、铝板带箔、铝杆开工率环比下滑，原铝合金锭开工率环比上升，再生铝合金开工率下降；11月铝锭与铝合金价差月内扩大255元/吨至643元/吨 [104][107][110] - 终端需求：2025年12月家用空调排产较去年同期实际产量下降22.3%，降幅缩小；冰箱排产较去年同期实际产量下降8.2%，降幅缩小；洗衣机排产较去年同期实际产量小幅下滑1.9%，降幅扩大；11月地产数据延续弱势、汽车产销尚可，12月光伏组件排产预计环比下降 [114] 进出口 - 原铝进出口：2025年10月中国原铝进口量24.8万吨，环比增加1.8%，同比增加42.2%，1 - 10月累计进口量220.5万吨，同比增长20.9%；11月铝锭现货进口亏损月内缩窄；10月份铝锭进口主要来自俄罗斯、印度尼西亚、印度、澳大利亚等，其中来自俄罗斯的进口量下降至63% [119][122] - 铝材及再生铝进出口：2025年10月中国出口未锻轧铝及铝材50.3万吨，1 - 10月累计出口502.0万吨，同比下降8.6%；10月再生铝进口量为15.8万吨，环比增加0.3万吨，1 - 10月累计进口量为165.9万吨，同比增长11.7% [127] - 铝土矿及氧化铝进出口：2025年10月中国铝土矿进口量1376.6万吨，进口矿占比71.8%，1 - 10月累计进口铝土矿17095.9万吨，同比增长30.1%；10月中国氧化铝出口17.6万吨，同比增长3.2%，1 - 10月氧化铝累计出口217.5万吨，同比增长54.7% [130]